1.1 問(wèn)題的提出

關(guān)聯(lián)交易是上市公司普遍存在的一種現(xiàn)象，從理論上來(lái)說(shuō)，關(guān)聯(lián)交易屬于中性范疇，它既不是純粹的內(nèi)部交易，也不是完全的市場(chǎng)行為。在經(jīng)濟(jì)學(xué)上的積極作用主要表現(xiàn)在：集團(tuán)內(nèi)部的各種資源能夠被充分利用，交易成本大大降低，企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力大大提高。但是在實(shí)際運(yùn)用時(shí)，關(guān)聯(lián)交易價(jià)格不是按照市場(chǎng)公開(kāi)競(jìng)價(jià)方式來(lái)定，而是由關(guān)聯(lián)各方協(xié)商來(lái)定。這里就存在一個(gè)問(wèn)題，雖然從法律上來(lái)講交易各方是獨(dú)立的法人，但是由于控制與被控制或者其他關(guān)聯(lián)關(guān)系導(dǎo)致交易各方地位實(shí)際不平等，從屬企業(yè)很有可能喪失應(yīng)有的獨(dú)立性，此時(shí)的關(guān)聯(lián)交易就很容易成為主導(dǎo)關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)移上市公司利潤(rùn)的工具。 上市公司是證券市場(chǎng)的主要構(gòu)成部分，上市公司運(yùn)營(yíng)效率的高低在很大程度上就決定了社會(huì)資源配置的合理性。長(zhǎng)期以來(lái)，上市公司關(guān)聯(lián)交易受到了各方的熱切關(guān)注。從歷史上看，很多國(guó)有企業(yè)通過(guò)剝離不良資產(chǎn)或者劃撥優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的方式進(jìn)行改制上市成立了上市公司。但是這種改制模式進(jìn)行得并不徹底，上市的公司只是改制前國(guó)有企業(yè)的部分資產(chǎn)，國(guó)有企業(yè)依然是上市公司的控股股東或者實(shí)際控制人，而控股股東或者其控制的其余子公司和上市公司必然會(huì)發(fā)生各種各樣的業(yè)務(wù)往來(lái)，大量的關(guān)聯(lián)交易在所難免。關(guān)聯(lián)交易沒(méi)有全部按照市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)行，而是一定程度上受到實(shí)際控制企業(yè)或個(gè)人行政方面的影響，因此，關(guān)聯(lián)交易本身就存在很多不確定因素。關(guān)聯(lián)交易是中性的，遏制關(guān)聯(lián)交易不是最好的辦法，實(shí)際上沒(méi)有哪個(gè)國(guó)家的法律法規(guī)完全禁止關(guān)聯(lián)交易，所以關(guān)聯(lián)交易廣泛地存在于世界各國(guó)的集團(tuán)公司中。上市公司可以合理地運(yùn)用關(guān)聯(lián)交易，但是在操作過(guò)程中要防范上市公司關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。  財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣泛客觀地存在于公司的投融資、日常運(yùn)營(yíng)和股利政策等全部財(cái)務(wù)活動(dòng)中，并且深刻影響企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，企業(yè)必須充分了解并采取有效措施防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理者必須研究的一個(gè)重要問(wèn)題。企業(yè)要有效地防范和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，首先必須掌握財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵和特征，了解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，準(zhǔn)確地衡量和預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取有效的措施來(lái)防范和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)構(gòu)建健全的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，最低程度地降低損失，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。因此，研究上市公司關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)理論和實(shí)踐都具有重大作用。

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1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀

近年來(lái)國(guó)際學(xué)者對(duì)關(guān)聯(lián)交易的研究很少，但是國(guó)外學(xué)者研究關(guān)聯(lián)交易的歷史很久遠(yuǎn)，采用的分析方法以案例研究和實(shí)證分析為主，主要的文獻(xiàn)有： Herrmannetal(2001)采用用隨機(jī)抽樣的方式對(duì)東京證券交易所 1993-1997 年的上市公司中抽取出的 3068 次數(shù)值進(jìn)行分析，分析表明：日本上市公司存在通過(guò)以關(guān)聯(lián)交易為主的資產(chǎn)剝離方式進(jìn)行盈余管理，具體表現(xiàn)為如果企業(yè)的當(dāng)期盈利低于或者高于管理層的期望，那么企業(yè)從資產(chǎn)出售中獲得的收益就明顯地高或者低，也就是說(shuō)日本企業(yè)從資產(chǎn)出售中獲得的收益與當(dāng)期的收益呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，而與預(yù)期的未來(lái)收益正相關(guān)。 T.J.Wong 和 Ming Jian (2003)從中國(guó)基礎(chǔ)材料行業(yè)中篩選出 131 個(gè)上市公司作樣本，對(duì)這些企業(yè)的關(guān)聯(lián)方交易進(jìn)行市凈率檢驗(yàn)和托賓 Q 檢驗(yàn)，分析指出，企業(yè)價(jià)值和關(guān)聯(lián)方貸款呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。同時(shí)指出，中國(guó)投資者已經(jīng)在一定程度上認(rèn)識(shí)到上市公司關(guān)聯(lián)交易可能是一種掏空行為，投資者只愿意支付較低的股票價(jià)格給那些資金被關(guān)聯(lián)方占用的上市公司，而且還發(fā)現(xiàn)沒(méi)有關(guān)聯(lián)購(gòu)銷的上市公司的股票回報(bào)率要比存在關(guān)聯(lián)購(gòu)銷的上市公司的高。 Gordon E.A、E.Henry  和 D.Palia (2004)對(duì)關(guān)聯(lián)方交易與盈余管理的關(guān)系進(jìn)行了研究，指出關(guān)聯(lián)交易是公司進(jìn)行盈余管理的一種方法。其具體論結(jié)為：衡量企業(yè)盈余管理指標(biāo)之一的調(diào)整的絕對(duì)超額收益率與關(guān)聯(lián)交易的部分關(guān)聯(lián)方或交易類型存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。   Elizabeth A. Gordon、Elaine Henry  和 Darius Palia (2004)通過(guò)對(duì) SOX 法案(Sarbanes-Oxley Act)頒布之前一段時(shí)間里的具有代表性企業(yè)分析發(fā)現(xiàn)，涉及非執(zhí)行董事和執(zhí)行董事的關(guān)聯(lián)交易廣泛存在；頻繁和巨額的關(guān)聯(lián)交易往往發(fā)生于公司治理比較弱的企業(yè)。其研究結(jié)果反駁了關(guān)聯(lián)交易高效率的觀點(diǎn)。 Marianne (2007)對(duì)印度上市公司進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，控股股東往往通過(guò)“隧道效應(yīng)”將上市公司的資源從現(xiàn)金流較低的公司轉(zhuǎn)移到現(xiàn)金流較高的公司。 

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第 2 章  上市公司關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)理論概述

 

2.1 關(guān)聯(lián)交易理論概述

2006 年財(cái)政部頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則 36 號(hào)—關(guān)聯(lián)方披露》將關(guān)聯(lián)方交易定義為“在關(guān)聯(lián)方之間發(fā)生轉(zhuǎn)移資源、勞務(wù)或義務(wù)的事項(xiàng)，而不論是否收取價(jià)款”。關(guān)聯(lián)交易的主體是關(guān)聯(lián)方，對(duì)于關(guān)聯(lián)方的定義準(zhǔn)則并沒(méi)有明確的定義，只給出了判斷關(guān)聯(lián)方關(guān)系的標(biāo)準(zhǔn)：在企業(yè)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)決策中，如果一方控制、共同控制另一方或者能夠?qū)α硪环绞┘又卮笥绊?，以及兩方或兩方以上同受一方控制、共同控制或重大影響的，?gòu)成關(guān)聯(lián)方?？梢钥闯隹刂啤⒐餐刂坪褪┘又卮笥绊懯桥袛嗍欠翊嬖陉P(guān)聯(lián)方關(guān)系的基本原則，也是關(guān)聯(lián)方關(guān)系的主要特征。同時(shí)，準(zhǔn)則列舉的關(guān)聯(lián)方關(guān)系的形式可歸納為： （1）該企業(yè)的母公司、子公司以及受母公司控制的其他子公司； （2）該企業(yè)或母公司的關(guān)鍵管理人員、主要投資者個(gè)人及與其關(guān)系密切的家庭成員，以及其控制、共同控制或施加重大影響的其他公司； （3）該企業(yè)的合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)企業(yè)； （4）對(duì)該企業(yè)實(shí)施共同控制或者施加重大影響的公司。 需要說(shuō)明的是，有些學(xué)者認(rèn)為“關(guān)聯(lián)方交易”的概念不同于“關(guān)聯(lián)交易”的概念。比如鄭孟狀認(rèn)為“關(guān)聯(lián)方交易是一個(gè)比關(guān)聯(lián)交易更廣的概念，它包括了關(guān)聯(lián)交易，并且在交易內(nèi)容、交易目的以及交易產(chǎn)生的結(jié)果上都很不相同”。雖然《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則 36 號(hào)—關(guān)聯(lián)方披露》中稱為“關(guān)聯(lián)方交易”，《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》和《上海證券交易所股票上市規(guī)則》中稱為“關(guān)聯(lián)交易”，而且有學(xué)者提出需要區(qū)別兩種提法，但是筆者認(rèn)為“關(guān)聯(lián)方交易”和“關(guān)聯(lián)交易”實(shí)際上是一致的，本文統(tǒng)一稱為“關(guān)聯(lián)交易”。

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2.2 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論概述 

風(fēng)險(xiǎn)通常是指損失的不確定性，是形成損失的種種風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)出現(xiàn)的不確定性，通過(guò)數(shù)學(xué)和統(tǒng)計(jì)學(xué)的方法能夠把這類不確定性估算出來(lái)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)屬于風(fēng)險(xiǎn)的一種類型，其客觀存在于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中，是企業(yè)無(wú)法逃避的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不可能被徹底消除，但企業(yè)管理者可以采取有效的措施來(lái)防范或者控制企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能夠分為廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)僅僅指?jìng)鶆?wù)融資風(fēng)險(xiǎn)，是伴隨企業(yè)舉債而形成的到期償還債務(wù)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)通過(guò)舉債能暫時(shí)緩解現(xiàn)金短缺，為企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展提供資金支持，可是加重了企業(yè)到期還本付息的壓力。廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)屬于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一種類型，是指企業(yè)在日常經(jīng)營(yíng)的各類財(cái)務(wù)活動(dòng)中，因?yàn)閮?nèi)部和外部環(huán)境以及其他各種很難預(yù)計(jì)或把控的因素的影響，使企業(yè)在一定范圍和一定期間內(nèi)實(shí)際收益未達(dá)到期望收益從而蒙受損失的可能性。廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是通過(guò)企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的全過(guò)程來(lái)看待企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，主要有投資風(fēng)險(xiǎn)、籌資風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和存貨管理風(fēng)險(xiǎn)等。 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)前提下，企業(yè)的每個(gè)財(cái)務(wù)環(huán)節(jié)都蘊(yùn)藏了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是所有因素的集中反映，不僅僅籌資活動(dòng)會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，不恰當(dāng)?shù)耐顿Y、營(yíng)運(yùn)、分配活動(dòng)同樣會(huì)形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以本文的觀點(diǎn)是：廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)才能更真實(shí)地體現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)背景下企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的含義，這類定義更為準(zhǔn)確，因此本文所說(shuō)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)用的是廣義上的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概念。

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第 3 章  魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析 ..... 20 

3.1  魯北化工概況........ 20 

3.1.1 公司簡(jiǎn)介....... 20 

3.1.2 組織架構(gòu)圖............. 20 

3.1.3 主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及指標(biāo)....... 22 

3.2  魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析...... 23 

第 4 章  魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施 ............. 33 

4.1 加強(qiáng)上市公司內(nèi)部建設(shè)............. 33 

4.1.1 完善公司治理機(jī)制，加強(qiáng)內(nèi)部控制制度..... 33

4.1.2 完善管理層激勵(lì)機(jī)制....... 34 

4.2 完善上市公司外部環(huán)境............. 34  

 

第 4 章 魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

 

瘋狂的關(guān)聯(lián)交易導(dǎo)致魯北化工產(chǎn)生了巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，上市公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)幾乎被關(guān)聯(lián)方尤其是大股東掏空，嚴(yán)重侵害了中小股東的利益，給社會(huì)造成了極大的影響，因此必須研究魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。本文將從上市公司內(nèi)部建設(shè)和外部環(huán)境兩個(gè)方面提出防范措施。 

 

4.1 加強(qiáng)上市公司內(nèi)部建設(shè) 

按照現(xiàn)代企業(yè)契約理論，契約的不完備將導(dǎo)致契約的關(guān)系人（如企業(yè)的管理者）為了實(shí)現(xiàn)自身利益最大化利用非公允關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利潤(rùn)操縱。在魯北化工關(guān)聯(lián)交易中，注冊(cè)資金只有 90 萬(wàn)的無(wú)棣寶豐有限責(zé)任公司累計(jì)占用魯北化工非經(jīng)營(yíng)性資金 14 億元，其中魯北集團(tuán)公司副總經(jīng)理馮怡元占有股份 15%，魯北集團(tuán)公司企管主任付希祿占有股份 10%，魯北集團(tuán)公司辦公室主任黃福林占有股份10%，管理層通過(guò)非公允的關(guān)聯(lián)交易把上市公司利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到自己手中。要防范魯北化工存在的關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，必須簽訂完備的企業(yè)契約，而健全的公司治理機(jī)制和內(nèi)部控制至關(guān)重要。 公司治理機(jī)制也稱為企業(yè)法人治理機(jī)制，它決定了企業(yè)權(quán)力的分配，它是在企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離后，為了解決企業(yè)的所有者和經(jīng)營(yíng)者之間由于信息不對(duì)稱而存在的利益沖突成立的。有效的公司治理機(jī)制，要改善制度環(huán)境，優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)；要進(jìn)一步完善企業(yè)獨(dú)立董事制度，不讓獨(dú)立董事制度成為一種擺設(shè)，完善獨(dú)立董事選舉制度，充分發(fā)揮以獨(dú)立董事為主的審計(jì)委員會(huì)和薪酬委員會(huì)的職能作用；要不斷完善監(jiān)事會(huì)成員選舉制度，可以建立獨(dú)立監(jiān)事制度，更充分地發(fā)揮監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督作用；強(qiáng)化管理層激勵(lì)制度，要根據(jù)管理層創(chuàng)造的企業(yè)價(jià)值給予他們公正的待遇，充分顯示他們的價(jià)值，實(shí)現(xiàn)企業(yè)與管理層雙贏的局面。目前上市公司普遍存在“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，這種現(xiàn)象對(duì)于上市公司的現(xiàn)代公司治理機(jī)制很不利。改變這種情況的方法是對(duì)公司治理機(jī)制進(jìn)行改革，要使上市公司治理機(jī)制去行政化，朝著市場(chǎng)化的方向進(jìn)行，構(gòu)建多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)。 

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結(jié)語(yǔ)

 

本文在梳理了上市公司關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論知識(shí)的基礎(chǔ)上，按照關(guān)聯(lián)交易最常見(jiàn)的四種方式對(duì)魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，并且針對(duì)這些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從上市公司內(nèi)部建設(shè)和外部環(huán)境兩方面提出了防范措施。對(duì)于關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析，本文使用了 Z 計(jì)分模型、企業(yè)自由現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)報(bào)表分析法，主要從關(guān)聯(lián)購(gòu)銷、關(guān)聯(lián)方資金占用、關(guān)聯(lián)擔(dān)保、關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)交易四個(gè)方面對(duì)魯北化工關(guān)聯(lián)交易財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)，大量的關(guān)聯(lián)交易使得魯北化工財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大，幾乎把魯北化工的利潤(rùn)掏空，具體表現(xiàn)在盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力全面下降，還導(dǎo)致魯北化工由于三年連續(xù)虧損而暫停上市，而為了保住上市資格，控股股東有更強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)利用關(guān)聯(lián)交易來(lái)扭虧為盈。上市公司發(fā)生不公允的關(guān)聯(lián)交易往往是因?yàn)榇蠊蓶|為了謀取自身利益，而這種行為對(duì)小股東來(lái)說(shuō)很不公平。為了防范這種風(fēng)險(xiǎn)，必須從上市公司內(nèi)部建設(shè)和外部環(huán)境兩方面進(jìn)行考慮。在上市公司內(nèi)部建設(shè)方面，要完善公司治理機(jī)制，加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)，完善管理層激勵(lì)制度；在上市公司外部環(huán)境方面，要明確關(guān)聯(lián)交易定價(jià)方法，完善關(guān)聯(lián)交易信息披露機(jī)制，要充分發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)、媒體和證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)的監(jiān)督作用，加大對(duì)違法違規(guī)關(guān)聯(lián)交易行為的處罰力度，建立小股東權(quán)益保護(hù)制度，完善股東代位訴訟制度。 本文在分析過(guò)程中也存在一些不足之處，由于部分?jǐn)?shù)據(jù)難以獲得以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型的局限性，對(duì)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量分析可能存在瑕疵，希望以后能有機(jī)會(huì)彌補(bǔ)這一缺陷。 

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參考文獻(xiàn)(略)