1.1  研究背景、目的及意義

房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，經(jīng)歷了十多年的發(fā)展，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的作用越發(fā)重要，房地產(chǎn)業(yè)投資在 GDP 中所占比值已經(jīng)達(dá)到了 30%。房地產(chǎn)業(yè)的運(yùn)作流程始終與資金籌措緊密相連，因此能否有效地進(jìn)行融資成為房地產(chǎn)企業(yè)生存并繼續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵所在。自 2011 年起，因通貨膨脹的壓力，國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行了宏觀調(diào)控，逐漸實(shí)施了貨幣信貸緊縮政策。直至 2011 年 12 月底，中國(guó)人民銀行已經(jīng)五次提升利息，并將存款準(zhǔn)備金率上調(diào)。自從這輪調(diào)控政策實(shí)施以后，從信貸、稅收、利率等經(jīng)濟(jì)手段到限價(jià)、限購(gòu)等行政指令性手段，調(diào)控的手段越來(lái)越多，調(diào)控的政策也逐漸升級(jí)。2013 年“新國(guó)五條”的頒布，要求進(jìn)一步加大對(duì)限購(gòu)政策的實(shí)施。2014 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展已進(jìn)入“新常態(tài)”，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，當(dāng)前的宏觀政策以“穩(wěn)”為主。對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)則是要因城因地分類調(diào)控，并抑制投機(jī)、投資性需求。一面是我國(guó)政府為抑制房地產(chǎn)投資過熱，積極引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展的財(cái)政緊縮性和金融調(diào)控；一面是高速發(fā)展的房地產(chǎn)市場(chǎng)和企業(yè)對(duì)發(fā)展資金的渴求。面對(duì)如此矛盾，房地產(chǎn)企業(yè)自然是困難重重。以往傳統(tǒng)的融資方式已然不能維持。能否獲得足夠的資金支持，建立健全多渠道多平臺(tái)的融資體系、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，已成為房地產(chǎn)企業(yè)能否持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。 鑒于此許多遠(yuǎn)見卓識(shí)的房地產(chǎn)企業(yè)開始采取股票上市、海外融資的方式，通過多元化的融資策略，從而將企業(yè)帶入快速發(fā)展的行列。雖然融資難題獲得一定的緩解，但是從具有代表性的房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀來(lái)看，還存在諸多問題。例如融資渠道較為單一，對(duì)銀行貸款依賴較強(qiáng)、融資結(jié)構(gòu)不合理和融資成本過高等。 

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1.2  國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀綜述

西方發(fā)達(dá)國(guó)家的房地產(chǎn)企業(yè)具有綜合性強(qiáng)、業(yè)務(wù)范圍廣等特點(diǎn)，因而，其房地產(chǎn)融資的研究主要以資本結(jié)構(gòu)為切入點(diǎn)，分析企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)來(lái)確定融資策略。國(guó)外企業(yè)融資理論主要包括三個(gè)體系，即：一是以 Durand（1952）為代表的早期企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論學(xué)派[1]；二是以 Modigliani 和 Miller（1958）建立的 MM 理論為中心的現(xiàn)代企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論學(xué)派[2]；三是 70 年代以來(lái)不斷發(fā)展的融資結(jié)構(gòu)理論體系，包括新優(yōu)序理論、信號(hào)理論、及非對(duì)稱信息理論等。 隨著研究不斷發(fā)展，Sirmans（2003）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的金融財(cái)務(wù)基礎(chǔ)、外部環(huán)境、企業(yè)規(guī)模、創(chuàng)新能力等是企業(yè)制定融資方式的重要依據(jù)[3]。Brown Matysink（2005）研究表明，通過對(duì)貨幣的時(shí)間現(xiàn)金流進(jìn)行分析，并且從投資的角度對(duì)房地產(chǎn)投資組合進(jìn)行優(yōu)化管理，對(duì)研究房地產(chǎn)業(yè)的回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)有著重要的意義[4]。Baneijee(2011)提出“共同監(jiān)督”假說，認(rèn)為如果各個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)間能夠因?yàn)橄嗤ǖ睦姹舜撕献?，組成一個(gè)利益的共同體，他們之間就能夠互相監(jiān)督，并能夠更加真實(shí)全面地獲取相關(guān)信息。這個(gè)信息優(yōu)勢(shì)是銀行等金融機(jī)構(gòu)無(wú)法擁有的。所以這種監(jiān)督更加具有效率，能夠提升房地產(chǎn)企業(yè)整體的資信水平[5]。 從私有產(chǎn)權(quán)理論的基礎(chǔ)出發(fā)，國(guó)外學(xué)者從政府作用和制度創(chuàng)新兩個(gè)方面對(duì)房地產(chǎn)信貸和資本市場(chǎng)融資工具、融資途徑和融資機(jī)構(gòu)間協(xié)調(diào)發(fā)展的問題進(jìn)行了剖析。如 D.Wlburn and RM Gadst(1972)研究了大規(guī)模房地產(chǎn)投資項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)利益最大化的途徑[6]；Frederic S.Mishkin和 Stanley G Earkins(1997)則通過對(duì)金融機(jī)構(gòu)與融資市場(chǎng)間的關(guān)系為切入點(diǎn)，對(duì)房地產(chǎn)的融資進(jìn)行了概述研究[7]。Greenbaum（2009）剖析了市場(chǎng)中存在的房地產(chǎn)抵押金融機(jī)構(gòu)的作用及其對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資的影響[8]。 

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第二章  房地產(chǎn)融資相關(guān)理論 

 

2.1  房地產(chǎn)融資概述 

房地產(chǎn)業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有先導(dǎo)性和基礎(chǔ)性的重要產(chǎn)業(yè)，包括房地產(chǎn)開發(fā)、房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和各種房地產(chǎn)中介服務(wù)、房地產(chǎn)資產(chǎn)管理等內(nèi)容，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中兼有生產(chǎn)和服務(wù)兩種職能的獨(dú)立生產(chǎn)部門。2003 年，國(guó)務(wù)院 18 號(hào)文件第一次明確肯定，房地產(chǎn)業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱性產(chǎn)業(yè)，是集投資開發(fā)、建設(shè)、銷售、物業(yè)管理于一體的綜合產(chǎn)業(yè)部門。房地產(chǎn)融資就是指支持房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)，推動(dòng)房地產(chǎn)的消費(fèi)和流通，采用多種途徑來(lái)為房地產(chǎn)的生產(chǎn)、再生產(chǎn)和銷售而進(jìn)行的資金籌措、結(jié)算和融通等一系列的金融活動(dòng)。房地產(chǎn)行業(yè)是個(gè)典型的資金密集型行業(yè)，其生產(chǎn)、消費(fèi)、流通等各個(gè)流程都需要大量資金的支撐，若是企業(yè)的自有資金已經(jīng)無(wú)法滿足當(dāng)前的需求，就必然要進(jìn)行大規(guī)模的融資。房地產(chǎn)融資是一門應(yīng)用性十分強(qiáng)的學(xué)科，既涉及到開發(fā)和流通領(lǐng)域?yàn)榉科笃涮峁┙鹑诜?wù)的銀行等金融機(jī)構(gòu)相關(guān)方面的知識(shí)，又涉及到對(duì)企業(yè)自身財(cái)務(wù)狀況的研究。 

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2.2  房地產(chǎn)融資的影響因素 

 

2.2.1  融資結(jié)構(gòu) 

融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)采用不同的融資渠道和利用不同的融資方式所取得資金之間的有機(jī)構(gòu)成及其比重關(guān)系。企業(yè)所采取的資本來(lái)源劃分方式不同，就會(huì)產(chǎn)生不同的融資結(jié)構(gòu)表現(xiàn)形式。表現(xiàn)形式一般有：依據(jù)資金來(lái)源的劃分，可以分為內(nèi)源融資和外源融資；依據(jù)資本償還期限不同的劃分，可以分為短期融資和長(zhǎng)期融資；依據(jù)融資雙方不同關(guān)系劃分，可以分為直接融資及間接融資；依據(jù)資金所屬權(quán)的不同，可以分為權(quán)益資本及負(fù)債資本。

 

2.2.2  融資成本 

融資成本實(shí)質(zhì)上是指資金的使用者支付給資金所有者的報(bào)酬。具體可以劃分為資金的籌集成本和資金的使用成本兩個(gè)部分，融資成本是企業(yè)進(jìn)行一項(xiàng)融資決策時(shí)應(yīng)優(yōu)先考慮的一項(xiàng)重要因素。資金的籌集成本是指資金籌集過程中所發(fā)生的一系列費(fèi)用的總和。具體應(yīng)包括如發(fā)行手續(xù)費(fèi)、廣告費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)等費(fèi)用。資金的使用成本是指企業(yè)在運(yùn)用資金進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過程中所發(fā)生的費(fèi)用，如支付股利、支付利息等?；I集成本大多在籌集資金時(shí)一次性支付，受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、資本市場(chǎng)環(huán)境和融資規(guī)模等因素的影響較為明顯，并且籌集成本在企業(yè)利用資金后將不會(huì)再次發(fā)生，多數(shù)企業(yè)對(duì)籌資成本的重視程度較低，因此企業(yè)大多數(shù)將資金的使用成本做為衡量融資成本的關(guān)鍵標(biāo)尺。

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第三章 HD 房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀及問題分析 ......... 11 

3.1 企業(yè)簡(jiǎn)介 ...... 11 

3.2 企業(yè)財(cái)務(wù)概況 ......... 12 

3.3 HD 企業(yè)融資現(xiàn)狀 ...... 14 

3.3.1 外部融資 ......... 15 

3.3.2 內(nèi)部融資 ......... 19 

3.4 HD 企業(yè)融資中存在的問題 ..... 20 

3.5 HD 企業(yè)融資存在問題的原因 .......... 24 

第四章 改善 HD 企業(yè)融資問題的建議 ........ 29 

4.1 關(guān)注政府政策制定融資方案 .... 29 

4.2 構(gòu)建多元化的融資渠道 ........ 30 

4.2.1 多元化融資的優(yōu)勢(shì) ........ 30 

4.2.2 多元化融資策略 .......... 31 

4.3 增強(qiáng)企業(yè)融資能力 ..... 32 

4.3.1 提高企業(yè)自我融資能力 .... 32 

4.3.2 提高企業(yè)融資議價(jià)能力 .... 33 

4.4 合理化構(gòu)建融資結(jié)構(gòu) .......... 34 

第五章 結(jié)論 ........ 35   

 

第四章  改善 HD 企業(yè)融資問題的建議 

 

從前文的分析中可以看出，HD 公司融資方式中存在渠道單一、融資成本高、融資結(jié)構(gòu)不合理和自我融資能力差等問題。本章將針對(duì)其中的問題，提出具有針對(duì)性的對(duì)策，以期改善 HD 公司融資中存在的問題。

 

4.1  關(guān)注政府政策制定融資方案

我國(guó)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)受政府政策影響深遠(yuǎn)，因此房企緊隨政府政策的調(diào)整，來(lái)制定科學(xué)合理的融資方案，做到未雨綢繆，弱化政府調(diào)控對(duì)于企業(yè)融資的影響，這對(duì)于穩(wěn)定 HD 公司的融資來(lái)源具有十分重要的意義。例如當(dāng)國(guó)內(nèi)存貸款利率下調(diào)的情況，銀行貸款融資成本有可能降低的情況下，企業(yè)融資應(yīng)該向銀行貸款傾斜。反之，當(dāng)國(guó)內(nèi)貨幣政策緊縮、存貸款利率上調(diào)時(shí)，企業(yè)融資應(yīng)該積極的從海外和其他渠道獲取。 2009 年 HD 公司成功登陸香港 H 股，為 HD 公司的海外融資鋪平了道路。而且海外融資環(huán)境較好，當(dāng)國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)調(diào)控政策趨緊，央行勢(shì)必會(huì)提高金融企業(yè)的準(zhǔn)備金率，甚至加息，HD 公司就可以積極的采用海外及其他融資渠道獲取資金，減少在銀行貸款渠道的融資規(guī)模，以減小國(guó)家政策對(duì)企業(yè)融資的影響。貨幣緊縮時(shí)，HD 公司可以選擇從兩個(gè)渠道來(lái)解決融資難題。一是海外債券融資。海外發(fā)行企業(yè)債券、海外上市融資等方式受國(guó)內(nèi)金融政策影響較小，但是應(yīng)該根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和需求來(lái)確定融資規(guī)模，切忌不計(jì)成本融資盲目融資。例如 2010 年與 HD 公司規(guī)模相近的碧桂園、世茂地產(chǎn)、雅居樂等企業(yè)在海外也進(jìn)行了債券融資，但碧桂園融資年利率為 11.75%，世茂地產(chǎn)的優(yōu)先債權(quán)年利率為 11%，雅樂居發(fā)行的優(yōu)先票據(jù)，年利率為 10%，三者的融資成本都低于 HD 公司。因此即使國(guó)內(nèi)貨幣緊縮，HD 公司融資渠道向海外傾斜時(shí)，也需要注意融資成本。 

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結(jié)論 

 

本文以 HD 公司作為研究主體，根據(jù)公司目前融資結(jié)構(gòu)、融資方式研究此課題。根據(jù)國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀，結(jié)合現(xiàn)有的融資相關(guān)理論，對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況、融資現(xiàn)狀深入研究，提出應(yīng)對(duì)公司融資問題的建議。因此得出如下結(jié)論： 

（1）合理的融資決策，需要考慮企業(yè)的內(nèi)外環(huán)境變動(dòng)對(duì)其產(chǎn)生的影響。在了解自身實(shí)際情況的同時(shí)，及時(shí)掌握國(guó)家最新出臺(tái)的相關(guān)政策。文章通過對(duì) HD 公司當(dāng)前的財(cái)務(wù)狀況及融資現(xiàn)狀進(jìn)行分析，指出當(dāng)前企業(yè)融資渠道中存在的問題及產(chǎn)生問題的原因。并結(jié)合國(guó)內(nèi)關(guān)于房地產(chǎn)業(yè)的相關(guān)政策，提出改善企業(yè)融資問題的建議。 

（2）過度依賴銀行貸款的房地產(chǎn)融資模式容易受到經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，特別是在國(guó)家宏觀調(diào)控政策下，可能造成房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)生資金鏈斷裂的危險(xiǎn)。因此房地產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行融資時(shí)應(yīng)注意形成合理的融資結(jié)構(gòu)，同時(shí)還要保證股權(quán)融資和債券融資的合理比例，從而保持較低的加權(quán)成本。由于房地產(chǎn)企業(yè)各自發(fā)展規(guī)模、經(jīng)營(yíng)狀況等存在差別，企業(yè)應(yīng)在安全、經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)上，合理恰當(dāng)選擇融資途徑及其組合，改善融資結(jié)構(gòu)，努力降低成本和風(fēng)險(xiǎn)。 

（3）房地產(chǎn)業(yè)多元化融資模式是房地產(chǎn)業(yè)未來(lái)發(fā)展的趨勢(shì)。事實(shí)證明，單一的房地產(chǎn)融資模式將導(dǎo)致一系列的不良后果，大量不良貸款的積聚，導(dǎo)致房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯露；房企盲目和失范的融資過程加劇了房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)。因此多元化的融資模式是我國(guó)未來(lái)房地產(chǎn)業(yè)融資改革的必然選擇。房產(chǎn)業(yè)多元化融資模式的建立應(yīng)在完善的房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，強(qiáng)化房地產(chǎn)行業(yè)資金監(jiān)管力度，為房地產(chǎn)市場(chǎng)創(chuàng)造更加公平、公正的環(huán)境，保證房地產(chǎn)多元化融資改革的順利進(jìn)行。  

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參考文獻(xiàn)(略)