第一章 緒論

1.1 研究的背景及意義
隨著改革開放的腳步，我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)力量逐步發(fā)展壯大，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序日趨完善，從而使得現(xiàn)代企業(yè)制度中重要組成部分——上市制度的應(yīng)用日趨廣泛。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)大潮中，一部分經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好、資產(chǎn)負(fù)債率適中、財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)健康、籌資能力強(qiáng)的企業(yè)從眾多企業(yè)中脫穎而出。這些公司在上市的同時(shí)，向外傳播了自身企業(yè)文化以及理念、從而有利于形成行業(yè)規(guī)范、完善行業(yè)體制，進(jìn)而在各行各業(yè)為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)增磚加瓦。另外從宏觀角度來(lái)講，將資本市場(chǎng)中民間閑置資金投入到這批業(yè)績(jī)優(yōu)良，擁有良好未來(lái)發(fā)展預(yù)期的上市企業(yè)中，的確有利于促進(jìn)資源良性配置，增加資金的利用效率。但是不能否認(rèn)的是，由于我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)于上市公司監(jiān)管不力，我們以往所實(shí)行的審批制也沒有發(fā)揮其真正作用，從而使得許多上市公司存在著各種各樣的財(cái)務(wù)問(wèn)題以及非財(cái)務(wù)問(wèn)題。由于上市公司處在財(cái)務(wù)困境中，容易獲得更多媒體、投資人的密切關(guān)注，所以無(wú)論多么細(xì)小的不利因素便都會(huì)無(wú)限加大，從而引起質(zhì)變最終的破產(chǎn)，許多被 ST(Special Trade,特殊處理)的上市公司都是拆了東墻補(bǔ)西墻，刻意粉飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，形成了外強(qiáng)中干、茍延殘喘的狀態(tài)，一旦遇到如上世紀(jì)九十年代的國(guó)際性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)或者自身行業(yè)衰退，便會(huì)使得這些上市企業(yè)深陷財(cái)務(wù)困境的泥潭不能自拔，最終導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)，進(jìn)而傷害股東以及債權(quán)人的利益。在我國(guó)，隨著十八屆三中全會(huì)的召開，改革的春風(fēng)迎面撲來(lái)，習(xí)主席大刀闊斧推行經(jīng)濟(jì)體制改革，改革層次不斷深化。作為我們普通學(xué)者，面對(duì)著日益復(fù)雜的政治因素、經(jīng)濟(jì)因素，在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中建立有效的財(cái)務(wù)困境恢復(fù)模型便日漸困難。因此需要我們各抒己見，在前進(jìn)的道路上不斷尋求進(jìn)步。
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1.2 文獻(xiàn)綜述
針對(duì)財(cái)務(wù)困境這一方向，無(wú)論是西方還是我國(guó)，均經(jīng)歷了先財(cái)務(wù)困境預(yù)測(cè)模型，再財(cái)務(wù)困境恢復(fù)的路線，這也從側(cè)面體現(xiàn)了社會(huì)大環(huán)境對(duì)于學(xué)術(shù)的需求，既經(jīng)歷了由預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)困境到對(duì)于財(cái)務(wù)困境整體過(guò)程的變化。在西方財(cái)務(wù)管理學(xué)界，對(duì)財(cái)務(wù)困境的研究從上個(gè)世紀(jì)三十年代便已開始，但是其研究重點(diǎn)集中于影響公司財(cái)務(wù)困境因素和財(cái)務(wù)困境預(yù)警兩大方面；但是隨著博弈論的發(fā)展、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)及支持向量機(jī)理論的不斷成長(zhǎng)，公司財(cái)務(wù)困境理論的逐步發(fā)展完善，利用新理論模型解決財(cái)務(wù)困境恢復(fù)這一熱點(diǎn)逐漸成為了各位學(xué)者的研究方向。在十九世紀(jì)三十年代，F(xiàn)itz Patriek (1932)提出了單一變量的預(yù)警模型，既以三十年代的十九家上市公司具體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本指標(biāo),運(yùn)用某一個(gè)具體的財(cái)務(wù)比率將被研究的公司劃分成非破產(chǎn)和破產(chǎn)兩大類。而且通過(guò)數(shù)據(jù)比對(duì)，得出凈資產(chǎn)收益率等兩個(gè)財(cái)務(wù)比率是判斷效果最好的兩項(xiàng)[1]。Beaver(1966)首先研究了七十九家處于財(cái)務(wù)困境公司的數(shù)據(jù)，并配對(duì)以七十九家類似行業(yè)且財(cái)務(wù)良好公司，隨后進(jìn)行一元判斷預(yù)測(cè)，提出了單變量判斷模型。通過(guò)研究，他認(rèn)為財(cái)務(wù)困境企業(yè)的流動(dòng)比率等六個(gè)比率在很大程度上影響著企業(yè)是否陷入財(cái)務(wù)困境狀況，且其中資產(chǎn)負(fù)債率等三個(gè)比率能夠在更大程度上對(duì)財(cái)務(wù)困境產(chǎn)生更好的辨別效果[2]。隨著研究的演進(jìn)，多元 Z 值判別模型由 Altman(1968)運(yùn)用多元判別分析方法建立而成，他使用了三十三家成功公司與三十三家失敗公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),并挑選了二十二個(gè)財(cái)務(wù)比率進(jìn)行了回歸分析，最終運(yùn)用五個(gè)最有效的判定模型好壞的指標(biāo)，使得判斷準(zhǔn)確率達(dá)到了百分之九十五，MDA 從此以后便逐漸成為了國(guó)外學(xué)者推測(cè)某個(gè)企業(yè)是否陷入財(cái)務(wù)困境的首要方法，而且更多的學(xué)者和經(jīng)營(yíng)者開始接受并且運(yùn)用財(cái)務(wù)比率指標(biāo)預(yù)警財(cái)務(wù)困境[3]。Deakin(1972)選用了現(xiàn)金/總負(fù)債等 14 個(gè)常用的可量化財(cái)務(wù)指標(biāo)，更深入的運(yùn)用二分類法等方法檢驗(yàn)，驗(yàn)證了 Beaver 與 Altman 的研究成果[4]。但無(wú)論是單變量還是多元判別，都無(wú)法克服線性判別模型的局限性，Logitistic 模型、Probit 模型正式由 Ohlson(1980)用以進(jìn)行研究，他發(fā)現(xiàn)至少有公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和資產(chǎn)流動(dòng)性、公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)這三項(xiàng)指標(biāo)能夠顯著地影響到公司財(cái)務(wù)困境狀況并影響到最終破產(chǎn)概率，且資金報(bào)酬率、變現(xiàn)能力這兩項(xiàng)項(xiàng)也具有相對(duì)顯著的預(yù)測(cè)能力，最終得到了高達(dá)百分之九十六的判斷正確率[5]。
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第二章 相關(guān)理論基礎(chǔ)

2.1 相關(guān)概念界定
財(cái)務(wù)困境，也被稱為財(cái)務(wù)危機(jī)，國(guó)外有學(xué)者也稱之為財(cái)務(wù)失敗。正如生物存在著生老病死幾個(gè)過(guò)程，無(wú)論是什么類型什么性質(zhì)的企業(yè)，均存在著成立、發(fā)展、鼎盛、困境、破產(chǎn)這么幾步過(guò)程。而關(guān)于財(cái)務(wù)困境的定義問(wèn)題，我國(guó)和國(guó)外還是存在著巨大差異的。由于我國(guó)存在著上市公司特殊處理(ST)的概念，所以我國(guó)相對(duì)統(tǒng)一，而國(guó)外差距較大。本文所給出財(cái)務(wù)困境的定義遵循我國(guó)的思路，即被證監(jiān)會(huì)做特殊處理的上市公司便陷入財(cái)務(wù)困境。財(cái)務(wù)困境恢復(fù)作為一個(gè)新興學(xué)科，其第一印象便是擺脫上一個(gè)定義的狀態(tài)，使企業(yè)恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)。由于本文所研究的樣本公司均為我國(guó) ST 上市企業(yè)，且我國(guó)的學(xué)者大多將財(cái)務(wù)困境定義為被證監(jiān)局做特殊處理，所以本文根據(jù)《股票上市規(guī)則》中相關(guān)規(guī)定，對(duì)財(cái)務(wù)困境恢復(fù)做出定義：所謂財(cái)務(wù)困境恢復(fù)，便是最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈利潤(rùn)凈資產(chǎn)均為正值，會(huì)計(jì)師事務(wù)所不給出無(wú)法表示或否定的審計(jì)報(bào)告，被證監(jiān)會(huì)撤銷特殊處理或者風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的企業(yè)。正如前文所說(shuō)的公司所有者與管理層之間存在著利益矛盾，從而學(xué)者系統(tǒng)的將此矛盾總結(jié)為委托代理理論。其中心理念是，企業(yè)股東在實(shí)質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)理論中委托代理關(guān)系的委托人，而公司中如董監(jiān)高等高管層則在委托代理關(guān)系中處于代理人的位置。正是由于兩者的經(jīng)濟(jì)關(guān)系不同，產(chǎn)生了必然的矛盾，使得公司陷入困境：如代理人由于以使自己獲利作為根本目的，所以必然存在著如腐敗受賄、安插親信等行為，進(jìn)而在全公司產(chǎn)生道德危機(jī)；由于公司所有者不處于實(shí)際經(jīng)營(yíng)一線，產(chǎn)生信息蒙蔽現(xiàn)象；高管層由于合同期限，其追求短期效益的理念與公司所有者追求長(zhǎng)期股東利益之間存在矛盾等許許多多的問(wèn)題。而從根本上來(lái)說(shuō)，公司治理結(jié)構(gòu)就是以解決兩者之間看似不可調(diào)和矛盾而應(yīng)運(yùn)而生的。
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2.2 相關(guān)理論基礎(chǔ)
委托代理理論系統(tǒng)的闡述了公司所有者與管理層之間存在著利益矛盾，所以公司治理結(jié)構(gòu)在逐步演化中尋找出了一種解決方案——激勵(lì)理論。此理論的關(guān)鍵便是在于使得管理層的切身利益與企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益相關(guān)聯(lián)，即通過(guò)派發(fā)公司股票、設(shè)置績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)、員工持股等方式，在一定程度上使管理層在某種意義上變?yōu)槠髽I(yè)所有者，從而使得個(gè)人利益與集體利益相融合，激發(fā)管理層與員工的主人翁意識(shí)，提高他們的工作效率和責(zé)任感，從而在根本上促進(jìn)了公司健康穩(wěn)定的發(fā)展。Knauer 啟初創(chuàng)作非均衡理論的目的在于從宏觀層面解決凱恩斯主義所不能解決的“滯漲”現(xiàn)象而非用來(lái)闡述企業(yè)財(cái)務(wù)困境或者破產(chǎn)，但是其中的混沌理論卻可以十分具象的闡述整個(gè)社會(huì)大環(huán)境的外來(lái)沖擊對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理系統(tǒng)的巨大影響，災(zāi)害理論則更為形象的表達(dá)企業(yè)的破產(chǎn)清算行為。混沌理論，類似于我們熟悉的蝴蝶效應(yīng)，指的是在某一個(gè)動(dòng)態(tài)環(huán)境中，某個(gè)或者某一些細(xì)小的因素，經(jīng)過(guò)沉淀、聚集、累積后所產(chǎn)生的對(duì)于此動(dòng)態(tài)環(huán)境的隨機(jī)影響，此影響是沒有辦法在事前進(jìn)行絕對(duì)意義上的判斷或者規(guī)避，只能從整體連貫的視角進(jìn)行大方向上的推測(cè)分析。這一理論運(yùn)用于公司財(cái)務(wù)角度，其含義為公司陷入財(cái)務(wù)困境中，最終破產(chǎn)清算的首要要素是外部要素，如發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)、政權(quán)產(chǎn)生危機(jī)、國(guó)家制定新的經(jīng)濟(jì)政策法律法規(guī)等等。與混沌理論互為表里的是災(zāi)害理論，但災(zāi)害理論與混沌理論不同的是，災(zāi)害理論將外部要素與公司自身要素相結(jié)合，即將外部市場(chǎng)的客觀需求變化、行業(yè)變化、政策面變化與公司的行業(yè)地位、發(fā)展階段、自身特點(diǎn)相結(jié)合。其理論中心為公司環(huán)境中必然存在的均衡點(diǎn)，探索公司環(huán)境在各種正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)后忽然發(fā)生的、非連貫的劇烈變化對(duì)于一整套公司環(huán)境產(chǎn)生的影響。
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第三章 研究設(shè)計(jì).....14
3.1 研究假設(shè)......14
3.2 研究樣本的選取....... 17
3.3 指標(biāo)選定與變量定義.......17
3.4 小結(jié).........27
第四章 實(shí)證研究.....28
4.1 指標(biāo)預(yù)處理........28
4.1.1 指標(biāo) T 檢驗(yàn)......28
4.1.2 指標(biāo)相關(guān)性檢驗(yàn)....29
4.2 因子分析....... 30
4.3 構(gòu)建 Logistic 模型 .... 35
4.4 小結(jié)....37
第五章 研究結(jié)論及政策建議......39
5.1 研究結(jié)論 ....... 39
5.2 政策建議 ....... 39
5.3 研究局限.......40

第四章 實(shí)證研究

在本章節(jié)中，需要論述五大部分：第一，通過(guò) Wilcoxon 相關(guān)系數(shù)，剔除相關(guān)度不夠的指標(biāo)；第二，通過(guò)運(yùn)用 SPSS 軟件中 KMO 和 Bartlett 的功能來(lái)檢驗(yàn)確認(rèn)經(jīng)過(guò)Spearman 相關(guān)系數(shù)剔除后的指標(biāo)是否適合進(jìn)行因子分析操作；第三，在證明適合因子分析的基礎(chǔ)上，運(yùn)用軟件對(duì)于相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行因子分析，即在保留指標(biāo)自身信息的基礎(chǔ)上進(jìn)一步簡(jiǎn)化指標(biāo)，隨后還需證明此次因子分析的成功性；第四，在確認(rèn)無(wú)法獲得具有代表性的指標(biāo)，我們很難對(duì)于因子做出相應(yīng)定義的基礎(chǔ)上我們對(duì)于成分矩陣進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，以期獲得更好的因子載荷矩陣；最后，是在通過(guò)因子分析建立 F 值表達(dá)式的基礎(chǔ)上，通過(guò) Logistic 回歸方程，建立本文所探索的二元 Logistic 回歸模型。

4.1 指標(biāo)預(yù)處理

4.1.1 指標(biāo) T 檢驗(yàn)
雖然在理論上，上述指標(biāo)對(duì)于 ST 企業(yè)能否改善經(jīng)營(yíng)狀況，成功“脫帽”有著重大影響，但是在實(shí)證研究中，由于各類偏差，并不是每個(gè)指標(biāo)都會(huì)如預(yù)期般產(chǎn)生明顯相關(guān)性，就需要先采用 T 檢驗(yàn)來(lái)進(jìn)行顯著性相關(guān)的測(cè)試。而我們必須重視的是，T 檢驗(yàn)的前提是兩大數(shù)據(jù)樣本的整合總體必須服從正態(tài)分布，下面就需要先利用 K-S 檢驗(yàn)去檢驗(yàn)數(shù)據(jù)是否服從正態(tài)分布。K-S 檢驗(yàn)，主要是用于檢測(cè)數(shù)據(jù)是否服從某一特定形態(tài)的分布。而在 SPSS 軟件中，K-S 檢驗(yàn)提供了珀松分布、均勻分布和正態(tài)分布三種，本文選取的便是正態(tài)分布，其計(jì)算數(shù)據(jù)結(jié)果如下：

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結(jié)論

根據(jù)以上實(shí)證研究我們便可得知，因子 F1、F2、F5、F7 均小于 0.05 的顯著性標(biāo)準(zhǔn)，這也就意味著“長(zhǎng)期盈利能力”、“短期償債能力”、“期間費(fèi)用與投資收益”、“股東權(quán)益與現(xiàn)金投資能力”這四個(gè)主因子對(duì)于 ST 企業(yè)能否成功“脫帽”，從財(cái)務(wù)困境中恢復(fù)起著舉足輕重的作用。從而證明了假設(shè)中的 H1、H3、H4、H5 這四個(gè)假設(shè)成立；而 H2、H6、H7 與 ST 企業(yè)能否成功“脫帽”不存在顯著性差異。通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)困境恢復(fù)的影響因素進(jìn)行實(shí)質(zhì)性研究，本文一共可以得出以下結(jié)論：
第一，被 ST 企業(yè)要想成功“脫帽”，應(yīng)注重公司的長(zhǎng)期盈利能力。盈利是一個(gè)企業(yè)的最終目標(biāo)和根本目的。只有保證了 ST 企業(yè)的盈利能力，才有可能增強(qiáng)各類企業(yè)自身活力，早日從財(cái)務(wù)困境中逐漸恢復(fù)。而且在盈利能力指標(biāo)的選擇中，注重資產(chǎn)報(bào)酬率、息稅前利潤(rùn)和營(yíng)業(yè)收益率三個(gè)指標(biāo)。此三者對(duì)于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有著重要意義。
第二，被 ST 企業(yè)要想成功“脫帽”，應(yīng)注重公司的短期償債能力。短期償債能力主要考驗(yàn)的是企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)，既債務(wù)到期后企業(yè)能否用流動(dòng)資產(chǎn)全部?jī)斶€流動(dòng)負(fù)債的能力，所以是衡量企業(yè)財(cái)務(wù)穩(wěn)定、反應(yīng)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的重要標(biāo)志。而在短期指標(biāo)中，應(yīng)尤為注重流動(dòng)比率和速動(dòng)比率兩個(gè)指標(biāo)，注意流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比例和速動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比例保持在 2:1 和 1:1 為最佳狀態(tài)。
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參考文獻(xiàn)（略）