本文是一篇投資分析論文，本文選取 2011 – 2020 年全部 A 股上市公司數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響及其中介與調(diào)節(jié)作用機(jī)制，并進(jìn)一步考察數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率影響的異質(zhì)性特征。
第1章 緒論
1.1 研究背景與意義
1.1.1 研究背景
投資作為拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車之一，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中始終扮演著重要的角色，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2011年至2021年投資對(duì)我國(guó)GDP增長(zhǎng)的年均貢獻(xiàn)了達(dá)到41.49%，2022年上半年我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)2.5%，其中投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)，依舊發(fā)揮著關(guān)鍵性作用。企業(yè)作為我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，也是投資行為實(shí)施的主體，然而企業(yè)投資決策受到諸多因素干擾，非效率投資現(xiàn)象普遍存在。企業(yè)投資效率低下不僅會(huì)對(duì)企業(yè)生存發(fā)展造成影響，也會(huì)阻礙實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，2022年政府工作報(bào)告中明確指出帶動(dòng)擴(kuò)大有效投資是今年政府工作任務(wù)之一。因此，是否有方式幫助企業(yè)擺脫困境從而提高企業(yè)投資效率這一問題也是受到學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的廣泛關(guān)注。
隨著互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施愈發(fā)完善，對(duì)信息技術(shù)的研究與應(yīng)用不斷深入，數(shù)字技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相結(jié)合的數(shù)字經(jīng)濟(jì)蓬勃而生。“十四五”規(guī)劃明確指出，要加快數(shù)字化發(fā)展，建設(shè)數(shù)字中國(guó)，其中對(duì)打造數(shù)字經(jīng)濟(jì)新優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)數(shù)字技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合，賦能新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式提出明確要求。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，數(shù)字技術(shù)和金融領(lǐng)域的聯(lián)系逐漸緊密，新興金融業(yè)態(tài)——數(shù)字金融誕生。在數(shù)字技術(shù)的支持下，數(shù)字金融突破了傳統(tǒng)金融體系在時(shí)間和空間上受到的限制，有效提高金融資源配置效率，為金融服務(wù)注入新的活力。一方面，數(shù)字金融通過技術(shù)手段搜集和分析各類信息，對(duì)企業(yè)基本情況和投資項(xiàng)目做出準(zhǔn)確描述，減少信息不對(duì)稱；另一方面，數(shù)字金融建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制與信息共享平臺(tái)，充分發(fā)揮外部監(jiān)督職能，緩解代理沖突。因此，數(shù)字金融具有幫助企業(yè)提高企業(yè)投資效率的可能性。
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1.2 文獻(xiàn)綜述
1.2.1 數(shù)字金融經(jīng)濟(jì)后果研究
數(shù)字金融如何影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展已經(jīng)受到學(xué)者和政策制定者等的廣泛關(guān)注，既有文獻(xiàn)對(duì)數(shù)字金融的研究主要包括其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響、對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響、對(duì)微觀企業(yè)層面的影響以及發(fā)揮其普惠特征對(duì)個(gè)體和家庭的影響。
既有文獻(xiàn)表明數(shù)字金融能夠促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（Jiang等，2021）[1]。宇超逸等（2020）[2]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融能夠改善資本錯(cuò)配，提高資本配置效率，在彌補(bǔ)了傳統(tǒng)金融服務(wù)盲點(diǎn)的同時(shí)加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。也有學(xué)者引入了經(jīng)濟(jì)韌性的概念，對(duì)數(shù)字金融對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性的影響展開研究。崔耕瑞（2021）[3]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性具有顯著的正向促進(jìn)作用，在結(jié)構(gòu)、區(qū)域和網(wǎng)絡(luò)覆蓋特征下該作用存在異質(zhì)性。
同時(shí)，數(shù)字金融的發(fā)展推動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化（杜金岷等，2020）[4]。Chen等（2021）[5]研究結(jié)果表明數(shù)字金融的發(fā)展推動(dòng)我國(guó)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)向服務(wù)型企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)之間存在非線性關(guān)系，由于數(shù)字金融自身發(fā)展存在瓶頸，使得數(shù)字金融對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的作用發(fā)揮具有門檻效應(yīng)（唐文進(jìn)等，2019；葛和平等，2021）[6][7]。
現(xiàn)有學(xué)者對(duì)數(shù)字金融影響微觀企業(yè)的研究主要集中在提高企業(yè)價(jià)值、推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新、解決融資問題等方面。Tang等（2022）[8]研究表明數(shù)字金融的發(fā)展對(duì)戰(zhàn)略性新興企業(yè)的價(jià)值具有結(jié)構(gòu)性驅(qū)動(dòng)作用。與此同時(shí)，數(shù)字金融為創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)注入新的生機(jī)，盛明泉等（2021）[9]研究指出數(shù)字金融的發(fā)展驅(qū)動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新，同時(shí)研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融的發(fā)展不僅有助于技術(shù)創(chuàng)新數(shù)量的增加，還能夠提升創(chuàng)新質(zhì)量。唐松等（2020）[10]研究指出數(shù)字金融能夠糾正傳統(tǒng)金融存在的結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配問題，驅(qū)動(dòng)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。當(dāng)生態(tài)文明建設(shè)被擺在突出地位，數(shù)字金融能否幫助綠色創(chuàng)新水平提升也受到了學(xué)者關(guān)注。翟華云等（2021）[11]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融發(fā)展能夠有效促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)量和質(zhì)量提升。此外，數(shù)字金融能夠通過降低企業(yè)股權(quán)融資成本和債務(wù)融資成本（涂詠梅等，2022）[12]、緩解企業(yè)面臨的金融摩擦（王熙等，2022）[13]等方式解決企業(yè)“融資難、融資貴”的問題。
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第2章 相關(guān)理論基礎(chǔ)與現(xiàn)狀分析
2.1 數(shù)字金融及企業(yè)投資效率的相關(guān)理論基礎(chǔ)
2.1.1 相關(guān)概念界定
（1）數(shù)字金融的概念界定
數(shù)字金融泛指?jìng)鹘y(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)公司利用數(shù)字技術(shù)實(shí)現(xiàn)融資、支付、投資和其他新型金融業(yè)務(wù)模式（黃益平和黃卓，2018）[40]。數(shù)字金融與互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技等概念有著相似之處，它們都是依靠數(shù)字技術(shù)對(duì)金融產(chǎn)品與服務(wù)的業(yè)務(wù)模式進(jìn)行革新后的產(chǎn)物，但并不能將它們作為同一概念?；ヂ?lián)網(wǎng)金融將互聯(lián)網(wǎng)公司作為經(jīng)營(yíng)主體，互聯(lián)網(wǎng)公司開展的存款、貸款等業(yè)務(wù)活動(dòng)都屬于互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)范疇；而金融科技的關(guān)注點(diǎn)在于科學(xué)技術(shù)的應(yīng)用，強(qiáng)調(diào)金融科技的創(chuàng)新；數(shù)字金融的定義更為中性，其所覆蓋的內(nèi)容也更為廣泛。本文認(rèn)為數(shù)字金融是數(shù)字技術(shù)與金融領(lǐng)域結(jié)合產(chǎn)生的、包含互聯(lián)網(wǎng)金融和金融科技的廣義概念，既包括傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用數(shù)字技術(shù)進(jìn)行金融創(chuàng)新，也包括互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)開發(fā)的新金融模式。
（2）企業(yè)投資效率的概念界定
企業(yè)投資效率是企業(yè)投資時(shí)獲得收益與耗費(fèi)資源之間的比率關(guān)系（Steven等，2000）[41]。有效的投資通常指企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值最大化或股東價(jià)值最大化。有效投資情形下，企業(yè)投資所有凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目同時(shí)放棄所有凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目，此時(shí)屬于效率投資。而當(dāng)企業(yè)放棄部分凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目或者選擇投資凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目時(shí)，屬于企業(yè)發(fā)生非效率投資，非效率投資可以分為投資不足和投資過度。投資不足是指基于市場(chǎng)中存在信息不對(duì)稱、政策限制或者企業(yè)缺乏充足現(xiàn)金流支持投資等原因，企業(yè)管理層選擇保守投資策略或者主動(dòng)放棄凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目。投資過度是指企業(yè)追求規(guī)模擴(kuò)張或管理層追求自身利益最大化而投資于凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目，使得企業(yè)投資效率下降。這種行為嚴(yán)重偏離了企業(yè)未來發(fā)展方向，侵害利益相關(guān)者的權(quán)益，并且損害了企業(yè)價(jià)值。
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2.2 數(shù)字金融及企業(yè)投資效率的現(xiàn)狀分析
2.2.1 中國(guó)數(shù)字金融發(fā)展的現(xiàn)狀分析
（1） 數(shù)字普惠金融發(fā)展進(jìn)入深度拓展新階段
由圖2-1可知，中國(guó)數(shù)字普惠金融發(fā)展從2011年至2020年實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。從數(shù)字普惠金融指數(shù)歷年中位值來看，2011年省級(jí)數(shù)字普惠金融指數(shù)的中位值為33.58，在之后的十年，指數(shù)呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，到2020年數(shù)字普惠金融指數(shù)已經(jīng)達(dá)到334.82，2020年省級(jí)數(shù)字普惠金融中位值是2011年的9.97倍，指數(shù)值平均每年增長(zhǎng)29.1%?？梢钥闯鲋袊?guó)數(shù)字普惠金融正在快速發(fā)展。從數(shù)字普惠金融中位值增長(zhǎng)率來看，我國(guó)數(shù)字普惠金融增長(zhǎng)速率呈下降趨勢(shì)，2012年省級(jí)數(shù)字普惠金融指數(shù)中位數(shù)增長(zhǎng)率為179.06%，2020年省級(jí)數(shù)字普惠金融指數(shù)中位數(shù)增長(zhǎng)率為5.59%，增速下滑96.88%。增長(zhǎng)速度放緩從一定程度上說明數(shù)字普惠金融已經(jīng)逐步從爆發(fā)式高速增長(zhǎng)往常態(tài)化穩(wěn)步增長(zhǎng)過度，數(shù)字普惠金融發(fā)展進(jìn)入新階段。

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第3章 理論分析及研究假設(shè) .....................................24
3.1 數(shù)字金融與企業(yè)投資效率 ....................................24
3.2 融資約束的中介作用 .....................................25
第4章 數(shù)字金融影響企業(yè)投資效率的實(shí)證設(shè)計(jì) ............................31
4.1 樣本數(shù)據(jù)選取 ......................................31
4.2 變量定義與構(gòu)造 ...................................31
第5章 數(shù)字金融影響企業(yè)投資效率的實(shí)證檢驗(yàn) ..........................38
5.1 描述性統(tǒng)計(jì) ................................38
5.2 相關(guān)性分析 ....................................39
第5章 數(shù)字金融影響企業(yè)投資效率的實(shí)證檢驗(yàn)
5.1 描述性統(tǒng)計(jì)
表5-1列示了主要變量的變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。其中，企業(yè)投資效率Inveff的均值為 0.04，中位數(shù)為 0.025，標(biāo)準(zhǔn)差為 0.057，可以看出樣本存在投資效率低的問題，且不同樣本之間的企業(yè)投資效率存在較大差異。數(shù)字金融DF的均值為 2.603，標(biāo)準(zhǔn)差為 0.948，而最大值與最小值差異較大，表明不同地區(qū)數(shù)字金融的發(fā)展存在明顯差異。融資約束FC的均值為 3.650，最大值為 4.398，最小值為 1.800，中位數(shù)為 3.360，標(biāo)準(zhǔn)差為 0.275，說明樣本企業(yè)受到的融資約束程度偏高，且不同企業(yè)之間存在明顯差異。環(huán)境不確定性EU的均值為 1.255，最小值為 0.112，最大值為 9.986，說明在觀測(cè)期內(nèi)企業(yè)面臨的外部環(huán)境不確定性起伏較大。內(nèi)部控制ICQ的均值為 0.648，最小值為 0.000，最大值為 0.995，說明觀測(cè)樣本之間內(nèi)部控制水平具有較大差異。

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第6章 結(jié)論與建議
6.1 研究結(jié)論
本文選取 2011 – 2020 年全部 A 股上市公司數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響及其中介與調(diào)節(jié)作用機(jī)制，并進(jìn)一步考察數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率影響的異質(zhì)性特征，由此得出如下結(jié)論：
第一，從現(xiàn)狀分析來看，我國(guó)數(shù)字金融發(fā)展已經(jīng)逐步從爆發(fā)式高速增長(zhǎng)向平穩(wěn)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變，數(shù)字金融發(fā)展步入深度拓展的新階段，并且對(duì)數(shù)字金融發(fā)展起到主要推動(dòng)作用的維度已經(jīng)從數(shù)字化程度轉(zhuǎn)變成數(shù)字金融使用深度。同時(shí)，我國(guó)數(shù)字金融發(fā)展還存在明顯的區(qū)域差異，這主要是由我國(guó)地域遼闊、資源稟賦各不相同以及各地區(qū)政策支持力度不同所導(dǎo)致。此外，我國(guó)企業(yè)普遍存在非效率投資且投資不足現(xiàn)象更為突出，與國(guó)有企業(yè)相比，非國(guó)有企業(yè)的投資效率更低。
第二，數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率具有正向影響，數(shù)字金融不僅能夠抑制企業(yè)過度投資，還能夠減少企業(yè)投資不足，并且與投資不足相比，數(shù)字金融在投資過度方面的作用更為顯著。同時(shí)，從數(shù)字金融細(xì)分維度來看，數(shù)字金融使用深度對(duì)企業(yè)投資效率的促進(jìn)作用最強(qiáng)，數(shù)字化程度次之，覆蓋廣度最弱。根據(jù)前文分析，數(shù)字金融主要通過緩解信息不對(duì)稱問題、緩解委托代理沖突和減少金融資源錯(cuò)配等方式提高企業(yè)投資效率。具體來說，數(shù)字金融依托數(shù)字技術(shù)快速搜集和分析企業(yè)信息，外部投資者可以據(jù)此進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)估，減少信息不對(duì)稱。其次，數(shù)字金融搭建第三方風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，增強(qiáng)外部治理職能，對(duì)管理層日常管理和經(jīng)營(yíng)決策都能施加控制和監(jiān)督，緩解委托代理沖突。數(shù)字金融平臺(tái)還能夠降低金融服務(wù)門檻，減少金融排斥，滿足長(zhǎng)尾群體的融資需求，緩解資源錯(cuò)配。
參考文獻(xiàn)（略）