本文是一篇公司治理論文，筆者認(rèn)為小米集團(tuán)作為首家采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在國內(nèi)上市的企業(yè)，在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的保障下取得了不錯(cuò)的公司治理成果，其雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)和治理效果可以為其他科技創(chuàng)新型企業(yè)提供一定的參考價(jià)值，以期可以帶領(lǐng)國內(nèi)科技創(chuàng)新型企業(yè)廣泛接納雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，讓雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)更好的為我國資本市場(chǎng)服務(wù)。

第 1 章 緒論

1.1 研究背景與研究意義
1.1.1 研究背景
足夠的資金支持是眾多想要取得快速發(fā)展企業(yè)的基礎(chǔ)，在大量獲取資金的方式中，上市融資是很多企業(yè)的第一選擇，在籌集所需資金的同時(shí)保持良好的成長(zhǎng)性，提高企業(yè)知名度實(shí)現(xiàn)品牌效應(yīng)，幾乎沒有加重財(cái)務(wù)杠桿。在傳統(tǒng)的一股一權(quán)制度下，通過發(fā)行股票進(jìn)行上市融資勢(shì)必會(huì)造成股權(quán)的稀釋，導(dǎo)致創(chuàng)始人喪失在企業(yè)中的絕對(duì)話語權(quán)，但企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和戰(zhàn)略布局的規(guī)劃又需要保持創(chuàng)始人的絕對(duì)控制權(quán)，為了解決這一矛盾，很多科技創(chuàng)新型企業(yè)和大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行上市融資。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是一種通過分離控制權(quán)和現(xiàn)金流從而對(duì)企業(yè)進(jìn)行有效控制的公司治理方式，股份通常分為 A 類型股和 B 類型股，A類型股享有超級(jí)投票權(quán)，一般每股具有二至幾十票的投票權(quán)，且這種高投票權(quán)的股票只能由高級(jí)管理者擁有；B 類型股為普通股，享有低投票權(quán)，有的甚至沒有投票權(quán)，由一般股東持有。在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司的決策權(quán)始終牢牢掌握在創(chuàng)始人和高級(jí)管理人員的手中，可以防止惡意收購，有利于公司長(zhǎng)期戰(zhàn)略的實(shí)施。但同時(shí)也會(huì)給公司治理帶來不利影響，如損害中小股東權(quán)益，使公司內(nèi)外監(jiān)管機(jī)制失效等。
2017 年之前亞洲資本市場(chǎng)對(duì)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)明令禁止，只允許企業(yè)采用一股一權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行上市，同樣我國公司法也不允許企業(yè)采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在國內(nèi)資本市場(chǎng)上市，且上市門檻較高條件嚴(yán)苛。為了穩(wěn)定創(chuàng)始人的控制權(quán)，保證人力資源得到有效發(fā)揮，長(zhǎng)期戰(zhàn)略得以布局實(shí)施，阿里巴巴、百度、京東、新浪等新型互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)中具有很大發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)都相繼選擇采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在紐約交易所或納斯達(dá)克交易所上市。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)違背了我國同股同權(quán)的制度要求，但國外資本市場(chǎng)則允許雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的存在。在痛失眾多具有很大發(fā)展空間的優(yōu)質(zhì)企業(yè)之后，我國資本市場(chǎng)意識(shí)到原有的單一股權(quán)結(jié)構(gòu)已無法滿足互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)的需求，在一定程度上會(huì)限制現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展，使我國的人才技術(shù)飽受流失。面對(duì)市場(chǎng)上不斷崛起的優(yōu)秀創(chuàng)新型互聯(lián)網(wǎng)公司，2017 年末，香港證券交易所對(duì)香港資本市場(chǎng)中的企業(yè)上市制度進(jìn)行了改革，修改了《主板規(guī)則》中的相關(guān)內(nèi)容，允許新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)在達(dá)到企業(yè)預(yù)期市值高于 100 億元，發(fā)行人對(duì)企業(yè)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行詳細(xì)披露，并制定合理的中小股東利益保障措施等條件后采用同股不同權(quán)在主板上市。2018 年 4 月香港交易所就香港上市制度的改革問題的相關(guān)意見做出總結(jié)，并公布結(jié)果，重新修訂后的《主板規(guī)則》于 30 日正式發(fā)行，允許企業(yè)采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行上市，不再錯(cuò)過任何一家新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。同年 7 月，小米集團(tuán)以雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的形式在港交所正式上市，成為國內(nèi)資本市場(chǎng)中的首個(gè)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)公司。2019 年 4 月，我國上海證券交易所發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）》，正式確定了雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國大陸地區(qū)科創(chuàng)板 IPO 的使用。

1.2 國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述
1.2.1 國外文獻(xiàn)綜述
1.2.1.1 有關(guān)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究
雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)源于美國的資本市場(chǎng)。二十世紀(jì)八十年代末，關(guān)于雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的使用在美國有關(guān)公司治理領(lǐng)域的學(xué)者之間引起了激烈的討論，雖然美國資本市場(chǎng)不否認(rèn)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)具有合法性，但學(xué)者們對(duì)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的看法依舊褒貶不一。支持者認(rèn)為雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)降低委托代理成本，并且有利于公司未來的穩(wěn)定發(fā)展。
Deangelo（1985）認(rèn)為，成立公司是一種契約行為，無論在傳統(tǒng)的一股一權(quán)結(jié)構(gòu)下或者同股不同權(quán)結(jié)構(gòu)下，外部投資者都會(huì)經(jīng)過判斷與思考后才會(huì)決定是否進(jìn)行投資，所以如果雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)不能夠很好地保障外部投資者的相關(guān)利益，他們是不會(huì)選擇這家企業(yè)的，從這一方面來說，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下的代理成本不一定會(huì)增加。
Simmons（1987）認(rèn)為，在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下，企業(yè)的創(chuàng)始人掌控了公司的決策權(quán)，他們具更加豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，更加理性的專業(yè)判斷，會(huì)為公司制定更加長(zhǎng)遠(yuǎn)可行的計(jì)劃，不會(huì)為了個(gè)人利益作出有損公司的決策。
Gilson（1987）指出，在傳統(tǒng)同股同權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司創(chuàng)始人需要付出讓渡企業(yè)部分控制權(quán)的代價(jià)來獲取企業(yè)發(fā)展的資金，而雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)正好解決了這一問題，在取得大量資金的同時(shí)又能使創(chuàng)始人繼續(xù)主導(dǎo)企業(yè)的未來發(fā)展方向。同時(shí)，也有很多國外學(xué)者對(duì)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的使用效果表示懷疑，他們認(rèn)為雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)造成了創(chuàng)始人與外部股東之間的不公平，會(huì)在一定程度上損害中小股東利益，增加委托代理成本和監(jiān)管成本。
Fischel 和 Daniel（1987）認(rèn)為，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)不受股權(quán)資本限制，將絕大多數(shù)的控制權(quán)交予公司創(chuàng)始人，外部股東無法通過增加股份的方式擁有相應(yīng)的權(quán)益，并且沒有相應(yīng)的措施來彌補(bǔ)這一不足。Jarrell 和 Poulsen（1988）認(rèn)為，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)分離了公司的所有權(quán)與控制權(quán)，企業(yè)的控制人會(huì)濫用權(quán)力來滿足個(gè)人利益，從而給中小股東帶來利益損害。

第 2 章 相關(guān)概念界定及理論基礎(chǔ)

2.1 相關(guān)概念界定
2.1.1 雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的概念
雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，也稱為雙重股權(quán)制、二元股權(quán)結(jié)構(gòu)，是一種通過對(duì)現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)進(jìn)行分離從而對(duì)公司治理進(jìn)行有效控制的手段。在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)中，通常將股票分為兩種類型：A 類和 B 類。A 股針對(duì)創(chuàng)始人和管理層等公司的實(shí)際掌控者，擁有超級(jí)投票權(quán)，一般為 B 類股的二到幾十倍，且禁止公開交易；B 類為普通股，發(fā)行給普通股東，一股擁有一個(gè)投票權(quán)，可以在市場(chǎng)上公開交易。A 類股票可以在任何情況下轉(zhuǎn)換成 B 類股票，B 類股只有在特定情況下才能轉(zhuǎn)換成 A類股票：企業(yè)實(shí)際控制人變更、A 類股票持有人主動(dòng)出售等。
2.1.2 雙重股權(quán)的特點(diǎn)
第一，現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)分離。企業(yè)為了獲得更好的發(fā)展往往需要獲取大量的資金支持，但在一股一權(quán)制度下多輪融資或上市募集資金會(huì)使原股東所持股份比例降低，使控制權(quán)受到影響，而雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)分離了現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)，能夠有效避免創(chuàng)始人和管理層的股權(quán)稀釋。與一股一權(quán)的模式相比，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)使得創(chuàng)始人或者管理層以相對(duì)少的股份掌握了大多數(shù)的投票權(quán)，確保創(chuàng)始人的絕對(duì)控制權(quán)，使創(chuàng)始人的人力資本得以有效發(fā)揮，增強(qiáng)了企業(yè)活力，同時(shí)還可以有效的避免被惡意收購的風(fēng)險(xiǎn)。不同股東基于各自不同的利益需求，對(duì)企業(yè)未來的發(fā)展方向和利潤(rùn)的分配政策都有不同的考慮，一般來說，公司的創(chuàng)始人或者管理層更加注重企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，更加在意企業(yè)發(fā)展的穩(wěn)健性和可持續(xù)性，希望可以提高企業(yè)的整體價(jià)值實(shí)現(xiàn)更長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益；而普通中小股股東更看重企業(yè)短期的利益，希望可以在短期內(nèi)分配更高額的利潤(rùn)，會(huì)因?yàn)闀簳r(shí)的股價(jià)波動(dòng)草率的做出影響公司發(fā)展的決策，不會(huì)將企業(yè)未來的發(fā)展規(guī)劃作為首要目標(biāo)。為了避免普通股東的短視行為造成對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略的影響和破壞，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離直接且有效的保證了創(chuàng)始人的絕對(duì)控制權(quán)，使公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略能夠得以有效實(shí)施。

2.2 公司治理相關(guān)基本理論
2.2.1 利益相關(guān)者理論
利益相關(guān)者理論是委托代理理論的延伸，立足于弱化物質(zhì)所有者的地位。利益相關(guān)者與企業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)，不僅包括股東、債權(quán)人、企業(yè)員工、消費(fèi)者、供應(yīng)商等直接利益群體，也包括政府機(jī)關(guān)、群眾、媒體等壓力團(tuán)體和間接受到企業(yè)日常經(jīng)營活動(dòng)影響的生態(tài)環(huán)境、子孫后代等客體。企業(yè)的每一個(gè)重大決策都要考慮到他們的利益或者接受他們的制約，但同時(shí)各方利益相關(guān)者的利益需求又會(huì)產(chǎn)生沖突，所以利益相關(guān)者理論要求企業(yè)的經(jīng)營管理者在進(jìn)行日常管理活動(dòng)時(shí)，需要綜合考慮各方利益，平衡各個(gè)利益相關(guān)者的需求，企業(yè)追求的是整體利益而非個(gè)別主體的利益。
在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下，企業(yè)控制權(quán)掌握在創(chuàng)始人或者管理層手中，公司的具體戰(zhàn)略規(guī)劃、實(shí)施方案、和日常經(jīng)營活動(dòng)由實(shí)際控制人掌控，無法平衡各方利益相關(guān)者的利益需求。當(dāng)多方利益相關(guān)者出現(xiàn)沖突時(shí)，可能會(huì)有不公平的現(xiàn)象發(fā)生，侵害其他團(tuán)體權(quán)益，例如公司股東與經(jīng)營者為達(dá)到自身利益最大化而操縱企業(yè)財(cái)務(wù)信息等，違背了利益相關(guān)者理論。
2.2.2 兩權(quán)分離理論
1932 年貝利和米恩斯首次在《現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)中》提出兩權(quán)分離理論，他們通過對(duì)一些大型股份公司進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)：在很大一部分企業(yè)中，高級(jí)管理人員對(duì)企業(yè)擁有控制權(quán)但卻不具有該公司的股份，企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)發(fā)生了分離的現(xiàn)象。企業(yè)為了尋求更好的發(fā)展而進(jìn)行的一系列融資行為使股權(quán)過于分散，同時(shí)由于生產(chǎn)力大規(guī)模的提升和專業(yè)的細(xì)分，企業(yè)不得不聘用具有專業(yè)管理能力的職業(yè)經(jīng)理人對(duì)企業(yè)日常經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行控制，從而導(dǎo)致兩權(quán)分離。兩權(quán)分離的定義為：資本所有權(quán)和資本運(yùn)作權(quán)的分離，也就是說企業(yè)的所有者將企業(yè)交由他人代為管理運(yùn)轉(zhuǎn)。兩種權(quán)利的分離使資源得到了合理的配置，但同時(shí)也存在一定的弊端，同一權(quán)利存在著兩個(gè)行使主體，必然會(huì)有一方的利益受到損害。
第 3 章 國內(nèi)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r......................... 18
3.1 采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)上市的中國內(nèi)地企業(yè)數(shù)量呈上升趨勢(shì).............................. 18
3.2 采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)具有高市值............................. 19
3.3 采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)集中在高科技行業(yè)....................... 19
第 4 章 小米集團(tuán)案例分析............................ 21
4.1 小米集團(tuán)介紹..................................... 21
4.1.1 公司簡(jiǎn)介.................................. 21
4.1.2 小米集團(tuán)融資歷程............................ 23
第 5 章 研究結(jié)論及建議............................... 46
5.1 研究結(jié)論............................... 46
5.2 建議................................. 47

第 4 章 小米集團(tuán)案例分析

4.1 小米集團(tuán)介紹
4.1.1 公司簡(jiǎn)介
北京小米科技有限責(zé)任公司成立于 2010 年 3 月 3 日，是一家全球化移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司，主要致力于智能硬件、電子產(chǎn)品的研發(fā)，智能手機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)電視、智能家居生態(tài)鏈的建設(shè)。2018 年 7 月 9 日小米集團(tuán)在港交所掛牌上市，成為制度改革后首家以雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)形式的上市公司，秉承著“為發(fā)燒而生”的設(shè)計(jì)概念和“讓每個(gè)人都能享受科技樂趣”的企業(yè)目標(biāo)，小米集團(tuán)迅速發(fā)展，搭建了全球最大的消費(fèi)類 IoT 平臺(tái)，連接了超過一億的智能設(shè)備。2019 年小米集團(tuán)位列福布斯全球數(shù)字經(jīng)濟(jì) 100 強(qiáng)榜單第 56 位，營業(yè)收入達(dá) 2058.4 億元，市值達(dá) 4600 億，成為最“年輕”的世界 500 強(qiáng)。
小米成立之初主要業(yè)務(wù)為手機(jī)軟件開發(fā)，推出了 MIUI 系統(tǒng)，目前 MIUI 的平均月活躍用戶已達(dá) 2.42 億。2011 年公司持續(xù)擴(kuò)張，小米正式進(jìn)入手機(jī)市場(chǎng)，發(fā)布了第一款小米手機(jī)，采取低價(jià)銷售經(jīng)營策略打開了市場(chǎng)。2013 年小米完成兩輪融資后估值達(dá) 100 億美元，與阿里巴巴、百度、騰訊成為中國四大互聯(lián)網(wǎng)公司，并改名為“小米科技有限責(zé)任公司”。2014 年小米手機(jī)銷量達(dá) 6112 萬臺(tái)超過 LG 與聯(lián)想，成為全球第三大智能手機(jī)制造商。2015 年小米進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)券商、智能家電等領(lǐng)域。2016 年小米全球手機(jī)銷量降至 5541.9 萬臺(tái)，比上年減少 1000 萬臺(tái)，無論在國際市場(chǎng)和國內(nèi)市場(chǎng)都不容樂觀。2017 年雷軍改變銷售策略，收購諾基亞部分專利資產(chǎn)，銷售量恢復(fù)高速增長(zhǎng)，達(dá)到 9141 萬臺(tái)，并迅速占領(lǐng)俄羅斯、烏克蘭、印度等國外市場(chǎng)，并且成為印度銷售排名第一的手機(jī)品牌。2018 年 7 月 9 日，小米集團(tuán)在港交所掛牌上市。
第 5 章 研究結(jié)論及建議

5.1 研究結(jié)論
本文以小米集團(tuán)為例，通過梳理有關(guān)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的大量文獻(xiàn)和相關(guān)理論，對(duì)小米的公司概況和雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)進(jìn)行分析，從股東、董事會(huì)、管理層、內(nèi)外部監(jiān)管以及公司治理績(jī)效這幾個(gè)方面，深入研究了雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理帶來的具體影響。
對(duì)于小米創(chuàng)始股東來說，同股不同權(quán)結(jié)構(gòu)賦予了其絕對(duì)的話語權(quán)，可以獨(dú)立作出有關(guān)企業(yè)日常經(jīng)營的任何決策，從而穩(wěn)定了小米集團(tuán)的人才資源。在小米的人才使用理念下，有大量的企業(yè)高管來自于小米內(nèi)部且普遍呈年輕化，他們對(duì)于小米集團(tuán)的具體情況有著更加深入的了解，有助于作出更加有利于公司發(fā)展且符合市場(chǎng)變化趨勢(shì)的決策，提高了公司治理效率；對(duì)于中小股東來說，本文主要通過股東收益分析了雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)中小股東的影響，小米集團(tuán)在采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)上市后，股價(jià)呈下降趨勢(shì)，中小股東利益受損。原因在于在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下，創(chuàng)始人權(quán)利過于集中，其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與其權(quán)利不成正比，在做出錯(cuò)誤決策影響公司發(fā)展的情況下，中小股東會(huì)在無權(quán)參與企業(yè)日常管理的情況下承擔(dān)更多的公司風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)由于創(chuàng)始人權(quán)利過大可以干預(yù)企業(yè)內(nèi)部信息披露的側(cè)重點(diǎn)，使公司內(nèi)部信息不透明，會(huì)干擾中小股東的判斷，對(duì)中小股東利益帶來損害，影響公司治理效果。對(duì)于董事會(huì)來說，在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的應(yīng)用下，小米集團(tuán)擴(kuò)大了董事會(huì)的規(guī)模，聘用了具有相關(guān)經(jīng)驗(yàn)與專業(yè)能力的董事會(huì)成員，設(shè)立獨(dú)立董事和專業(yè)委員會(huì)，以確保雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理運(yùn)行，完善了董事會(huì)的治理機(jī)制。在管理層方面，本文主要通過對(duì)代理成本的分析來判斷管理層的公司治理效率，通過與港股市值前十的一股一權(quán)企業(yè)均值的對(duì)比，發(fā)現(xiàn)小米集團(tuán)對(duì)代理成本的把控處于較高水平，在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下，小米集團(tuán)的管理層的治理效率有所提高。對(duì)于監(jiān)管層來說，小米集團(tuán)設(shè)置的代為監(jiān)管的企業(yè)管治委員會(huì)不足以對(duì)企業(yè)繁雜的日常事項(xiàng)和龐大的分支機(jī)構(gòu)進(jìn)項(xiàng)全面監(jiān)管，同時(shí)由于創(chuàng)始人的權(quán)利過大，企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管幾乎等同虛設(shè)。在公司外部治理方面，本文主要分析了公司外部治理中的外部資本市場(chǎng)監(jiān)管的有效性，由于小米集團(tuán)的 A 股不被允許在資本市場(chǎng)流通，在企業(yè)出現(xiàn)問題時(shí)，外部市場(chǎng)僅僅依靠收購小米的 B 類股票無法達(dá)到足夠控制權(quán)來進(jìn)行接管，影響了小米集團(tuán)的外部公司治理效果。通過對(duì)小米集團(tuán)公司治理績(jī)效的分析發(fā)現(xiàn)，小米集團(tuán)的財(cái)務(wù)績(jī)效、研發(fā)投入及產(chǎn)出專利數(shù)量、市場(chǎng)占有率在采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)上市后都有了很大的提高，公司治理水平總體有所提升。
參考文獻(xiàn)（略）