本文是一篇投資分析論文，本文存在幾點(diǎn)局限性。首先，本文在研究深創(chuàng)投進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果的影響時(shí)，為了保證被投資企業(yè)的可比性，選取的案例企業(yè)個(gè)數(shù)有限，可能存在一定的偶然性，研究結(jié)論還需更多的案例樣本進(jìn)行證明。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資效果可能受到多種因素共同作用，使得研究結(jié)論具有一定的局限性。

1 緒論

1.1 研究背景
2019 年 3 月 5 日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在 2019 年的政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)了深入實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略的重要性，而風(fēng)險(xiǎn)投資作為推動(dòng)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的新興力量，將在我國實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的進(jìn)程中發(fā)揮重要作用，獲得難得的發(fā)展機(jī)遇。因此，目前是我國風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，本文以風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)為切入點(diǎn)，探究影響風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)投資效果的因素，總結(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)成功的經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)而推動(dòng)我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)快速發(fā)展，更有助于促進(jìn)我國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)一步穩(wěn)定與持續(xù)發(fā)展。
根據(jù) 2019 年商務(wù)部、科技部和國家開發(fā)銀行聯(lián)合調(diào)研并編寫的《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告》中顯示，截至 2018 年底，以風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)作為分類依據(jù)，中國創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的種子期、起步期的投資項(xiàng)目占比分別為 24.10%和 40.30%，擴(kuò)張期和過渡期的投資項(xiàng)目占比分別為 29.46%和 5.36%，重建期的投資項(xiàng)目占比為 0.79%。從歷史趨勢來看，2018 年投資于種子期的投資項(xiàng)目占比為 24.1%，明顯高于 2017 年種子期的投資項(xiàng)目占比，即 17.77%。由此可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在進(jìn)入時(shí)機(jī)的選擇上存在一定的偏好性，風(fēng)險(xiǎn)投資不同的進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果的影響可能存在差異。然而，關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果影響的研究并未得出統(tǒng)一的結(jié)論，因此，本文在現(xiàn)有的研究基礎(chǔ)上，進(jìn)一步探究風(fēng)險(xiǎn)投資在不同時(shí)機(jī)進(jìn)入對(duì)投資效果的作用機(jī)制。
本文通過查閱投中網(wǎng)投中系列榜單發(fā)現(xiàn)，深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司（以下簡稱“深創(chuàng)投”）獲得了清科“2020 年中國創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu) 100 強(qiáng)”的第三名，并獲得了本土機(jī)構(gòu)的第一名。截止 2020 年 10 月，深創(chuàng)投的投資數(shù)量、投資企業(yè)上市數(shù)量均位居國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)的第一位，具有鮮明的行業(yè)代表性，研究其風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)與投資效果之間的關(guān)系，總結(jié)差異產(chǎn)生的原因以及成功的投資經(jīng)驗(yàn)，有助于幫助我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。截止至 2020 年 10 月止，深創(chuàng)投所投資的種子期、初創(chuàng)期的項(xiàng)目數(shù)量占比分別為7%、20%，所投資的擴(kuò)張期和成熟期的項(xiàng)目數(shù)量占比分別為 48%、25%，存在一定的差異性。因此本文選擇深創(chuàng)投從 2002 年成立以來至 2020 年 10 月的投資項(xiàng)目作為案例分析對(duì)象，根據(jù)被投資企業(yè)的退出時(shí)機(jī)、退出方式、投資輪次、行業(yè)、持股比例以及風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)等信息進(jìn)行篩選，控制多項(xiàng)變量，最終根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資不同的進(jìn)入時(shí)機(jī)篩選出四組企業(yè)，探究風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果的影響，旨在豐富風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)的相關(guān)研究，并在實(shí)踐中為政府和風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提出相關(guān)建議。
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1.2 研究目的
本文研究目的在于：通過對(duì)深創(chuàng)投風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)及其投資效果進(jìn)行分析，探究深創(chuàng)投的不同的進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果產(chǎn)生的影響，總結(jié)其風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)的特點(diǎn)，以提高風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資效果為最終目的，分別為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)和政府提出相關(guān)建議。由于深創(chuàng)投的投資數(shù)量、投資企業(yè)上市數(shù)量均位居國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)的第一位，具有鮮明的行業(yè)代表性，所以本文選擇深創(chuàng)投作為案例研究對(duì)象。
目前國內(nèi)外的研究大多是風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)被投資企業(yè)的影響，但是關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)自身的影響研究較少，且已有結(jié)論也并不一致。本文選取在國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)排名領(lǐng)先的深創(chuàng)投作為研究對(duì)象，以風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資效果為視角，基于風(fēng)險(xiǎn)投資的不同進(jìn)入時(shí)機(jī)，控制多項(xiàng)無關(guān)變量，分析風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果產(chǎn)生的影響，以期得到更為準(zhǔn)確的研究結(jié)論，豐富現(xiàn)有研究成果，并為后續(xù)進(jìn)一步研究風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果的影響提供借鑒。
本文通過分析深創(chuàng)投風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)其投資效果的影響，總結(jié)其風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)的特點(diǎn)和經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，在此基礎(chǔ)上對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)提出合理化建議，有利于深創(chuàng)投自身得到更好的發(fā)展。并且，深創(chuàng)投關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)的成功經(jīng)驗(yàn)和啟示可以為其他風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提供借鑒和參考。此外，以風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)獲得更好的投資效果為目的，可以為政府加強(qiáng)引導(dǎo)等方面提供合理建議，并促進(jìn)投資與被投資雙方企業(yè)良性發(fā)展，對(duì)于推動(dòng)我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)進(jìn)一步健康、持續(xù)發(fā)展具有重要的實(shí)踐意義。
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2 風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果影響的理論分析

2.1 基本理論
學(xué)術(shù)界關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)和投資效果有諸多理論，本文以篩選理論、監(jiān)督理論、生命周期理論和輔導(dǎo)理論作為基礎(chǔ)理論進(jìn)行分析，探究風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果產(chǎn)生的影響。
2.1.1 篩選理論
篩選理論是在 20 世紀(jì) 70 年代產(chǎn)生的，其最初起源于市場信息的不對(duì)稱，往往是雇主在挑選工人時(shí)不能精準(zhǔn)的判斷他們所能帶來的收益，所以需要雇主對(duì)工人進(jìn)行觀察以及評(píng)價(jià)被雇傭人的能力，最終篩選出適合雇主自身需要的人。經(jīng)過多年的發(fā)展，篩選理論已經(jīng)不僅僅局限于雇主對(duì)雇員的選擇，可供應(yīng)用的范圍也不斷擴(kuò)大。
篩選理論也可以應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)需要首先對(duì)各個(gè)項(xiàng)目篩選，再對(duì)有巨大發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)進(jìn)行投資，篩選是否有效關(guān)系著風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資效果。因?yàn)樵诒煌顿Y企業(yè)發(fā)展的初期，可以掌握到的信息很少，很難預(yù)測后續(xù)的投資回報(bào)，所以，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)對(duì)于被投資企業(yè)在投資前的篩選就變得格外重要。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)會(huì)花費(fèi)一定的成本對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選，這會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)后續(xù)所做的決策產(chǎn)生影響，包括是否進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)模等。從這個(gè)角度可以看出，“篩選理論”在早期進(jìn)入被投資企業(yè)的效果更加突出，而在后期進(jìn)入被投資企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大大下降，“篩選理論”對(duì)投資效果的影響也就有所降低。
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2.2 風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果影響機(jī)理分析
風(fēng)險(xiǎn)投資在何時(shí)進(jìn)入被投資企業(yè)是一項(xiàng)重要的決策，成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)會(huì)對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行篩選、調(diào)查、評(píng)估后，挑選出潛力較大的投資項(xiàng)目，進(jìn)一步通過管理和服務(wù)幫助被投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)增值，這是風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)區(qū)別于其他投資方式的重要方面。通常來說，風(fēng)險(xiǎn)偏好性的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)傾向于早期進(jìn)入被投資企業(yè)，這時(shí)進(jìn)入被投資企業(yè)的投資金額較低，但可以獲得較多的股份，對(duì)被投資企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營獲得產(chǎn)生重大影響，同時(shí)需要花費(fèi)較高的監(jiān)督成本，但可能也伴隨的巨額的投資回報(bào)。而穩(wěn)健性的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)就會(huì)在后期進(jìn)入被投資企業(yè)，成熟期的企業(yè)需要資金進(jìn)行進(jìn)一步擴(kuò)張，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)發(fā)揮作用的空間并不大，所獲取的投資回報(bào)也是有限的。
2.2.1 種子期進(jìn)入對(duì)投資效果的影響機(jī)理
種子期的企業(yè)往往只是對(duì)產(chǎn)品有了初步的構(gòu)思，企業(yè)的技術(shù)、運(yùn)營模式等核心競爭力尚未成形，在后續(xù)的發(fā)展上存在較大的不確定性，這對(duì)經(jīng)營團(tuán)隊(duì)的經(jīng)驗(yàn)提出了較高的要求。通常情況下，偏好高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)傾向于在種子期進(jìn)入被投資企業(yè)，這一階段的監(jiān)督成本和投資風(fēng)險(xiǎn)比較高，成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)利用自己的管理團(tuán)隊(duì)，參與被投資企業(yè)的運(yùn)營和管理，幫助其完成預(yù)期的目標(biāo)，在產(chǎn)品上，可能會(huì)有很大的沉沒成本，所以要盡快研制出在市場上難以被替代的產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)就需要在背后不斷的提供資金來保證被投資企業(yè)產(chǎn)品的開發(fā)；在管理上，被投資企業(yè)由于人員缺乏，很難形成完善的管理體系，此時(shí)就需要風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)運(yùn)用自己豐富的經(jīng)驗(yàn)幫助被投資企業(yè)渡過早期階段，出于共同的利益，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)就會(huì)提供除資本以外的增值服務(wù)，盡快提升被投資企業(yè)的價(jià)值。在此過程中，還可以協(xié)助被投資企業(yè)完善商業(yè)計(jì)劃，改善其治理結(jié)構(gòu)。當(dāng)兩者變成了投資者與被投資者的關(guān)系，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)與被投資企業(yè)之間的交流程度也就更頻繁，給被投資企業(yè)帶來增值的可能性也就越大，但此時(shí)的被投資企業(yè)剛剛進(jìn)入社會(huì)，可能很小的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)對(duì)被投資企業(yè)產(chǎn)生巨大的影響，所以風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)就需要對(duì)被投資企業(yè)小心保護(hù)，所以兩者就是一個(gè)完全的合作關(guān)系，促進(jìn)被投資企業(yè)的產(chǎn)品和管理都達(dá)到一個(gè)穩(wěn)定水平[49]。 ..................................

3 風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)和被投資企業(yè)的選取.................................15
3.1 風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的選取及分析....................................15
3.1.1 風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的選取..................................................15
3.1.2 風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的分析..........................................16
4 深創(chuàng)投進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果影響的案例分析.......................................23
4.1 深創(chuàng)投進(jìn)入被投資企業(yè)不同時(shí)機(jī)的投資效果分析..............................23
4.1.1 深創(chuàng)投種子期進(jìn)入對(duì)投資效果的影響分析................................23
4.1.2 深創(chuàng)投初創(chuàng)期進(jìn)入對(duì)投資效果的影響分析................................25
5 結(jié)論與建議................................35
5.1 研究結(jié)論.........................................35
5.1.1 深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入的投資規(guī)模最低且投資回報(bào)最高...............................35
5.1.2 深創(chuàng)投在初創(chuàng)期進(jìn)入的投資規(guī)模較高且投資回報(bào)較高...............................35

4 深創(chuàng)投進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)投資效果影響的案例分析

4.1 深創(chuàng)投進(jìn)入被投資企業(yè)不同時(shí)機(jī)的投資效果分析本文以清科私募通對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的投資階段作為分類依據(jù)，分別分析了深創(chuàng)投在不同時(shí)機(jī)進(jìn)入被投資企業(yè)所產(chǎn)生的投資效果，并將評(píng)價(jià)投資效果的指標(biāo)分為財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)。4.1.1 深創(chuàng)投種子期進(jìn)入對(duì)投資效果的影響分析
種子期的企業(yè)創(chuàng)建時(shí)間不長，產(chǎn)品均在開發(fā)過程中，其發(fā)展面臨較大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，但在實(shí)際的投資活動(dòng)中，在被投資企業(yè)的成長種子期進(jìn)行投資可能會(huì)獲得較好的投資收益，但這一階段的監(jiān)督成本和投資風(fēng)險(xiǎn)都比較高。因此，嚴(yán)格篩選被投資企業(yè)進(jìn)行投資，有可能以較低的成本獲得高額回報(bào)。 如表 4-1 所示，本文選取了均為 IPO 方式退出的三家被投資企業(yè)，并且退出時(shí)機(jī)均為 3 年以上，投資輪次均為 A 輪或 B 輪投資，以此使得三家被投資企業(yè)可比。所選三家被投資企業(yè)的平均投資金額為 1383.33 萬元，投資規(guī)模較低。同時(shí)，這三家企業(yè)的投資回報(bào)倍數(shù)最低為 5.13，最高為 20.47，內(nèi)部收益率也從最低為 30.56%到最高的 98.18%，投資回報(bào)倍數(shù)和內(nèi)部收益率的波動(dòng)幅度較大。說明深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入被投資企業(yè) IPO方式退出，所需的投資金額較少，投資規(guī)模較低，但是投資回報(bào)較高，同時(shí)也面臨著較高的風(fēng)險(xiǎn)。
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5 結(jié)論與建議

5.1 研究結(jié)論
5.1.1 深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入的投資規(guī)模最低且投資回報(bào)最高
在僅考慮以 IPO 方式退出被投資企業(yè)的情況下，深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入被投資企業(yè)所需的平均投資金額是最低的，平均投資回報(bào)倍數(shù)最高，投資回報(bào)倍數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差也是最高的。以并購或股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的項(xiàng)目的投資回報(bào)均處于 2 以下，投資效果并不好。綜合來看，深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入以 IPO 方式退出被投資企業(yè)的投資規(guī)模最低且投資回報(bào)最高，同時(shí)也面臨著大量的風(fēng)險(xiǎn)。并且，深創(chuàng)投在種子期進(jìn)入并以 IPO 方式退出的被投資企業(yè)獲得的投資效果更好。
種子期企業(yè)處于剛剛起步的階段，產(chǎn)品還出于試生產(chǎn)階段，相對(duì)于其他發(fā)展階段的企業(yè)來說，種子期企業(yè)的融資需求相對(duì)較小，但風(fēng)險(xiǎn)投資在此時(shí)進(jìn)入被投資企業(yè)，會(huì)獲得較高的股權(quán)比例，如果種子期的企業(yè)在未來的發(fā)展?fàn)顩r良好并成功退出，可以獲得巨額的投資回報(bào)，同時(shí)，種子期企業(yè)也面臨著來自各個(gè)方面的不確定性，難以把控的外部環(huán)境以及產(chǎn)品未來的不確定性帶來了較大的風(fēng)險(xiǎn)。
5.1.2 深創(chuàng)投在初創(chuàng)期進(jìn)入的投資規(guī)模較高且投資回報(bào)較高
在僅考慮以 IPO 方式退出被投資企業(yè)的情況下，深創(chuàng)投在初創(chuàng)期進(jìn)入被投資企業(yè)的平均投資金額較高，平均投資回報(bào)倍數(shù)較高，投資回報(bào)倍數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差較高。以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的項(xiàng)目的投資回報(bào)倍數(shù)也處于 2 以下，投資效果并不好。綜合來看，深創(chuàng)投在初創(chuàng)期進(jìn)入以 IPO 方式退出被投資企業(yè)的投資規(guī)模較高且投資回報(bào)較低，和種子期相比投資風(fēng)險(xiǎn)有所降低。并且，深創(chuàng)投在初創(chuàng)期進(jìn)入并以 IPO 方式退出的被投資企業(yè)獲得的投資效果更好。初創(chuàng)期企業(yè)的產(chǎn)品通常已經(jīng)進(jìn)入開發(fā)階段，企業(yè)需要進(jìn)行產(chǎn)品的改進(jìn)和生產(chǎn)、置辦生產(chǎn)設(shè)備和廠房以及設(shè)計(jì)廣告，對(duì)資金有較大需求，投資回報(bào)和種子期企業(yè)相比也有大幅下降的趨勢，但由于企業(yè)此時(shí)依然處于發(fā)展的早期階段，依舊面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)。
參考文獻(xiàn)（略）