并購重組中資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度研究
時間：2020-10-03 來源：51mbalunwen作者：vicky
對評估結(jié)果的認(rèn)可度及其影響因素。研究發(fā)現(xiàn)：（1）資產(chǎn)評估結(jié)果的異常程度與資本市場認(rèn)可度呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。具體來說，并購重組中標(biāo)的資產(chǎn)評估異常增值率與市場認(rèn)可度顯著負(fù)相關(guān)，即資產(chǎn)評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值越大，股票市場反應(yīng)越差；文章對資產(chǎn)評估結(jié)果進(jìn)行了一定處理，從而得出各并購事件可以互相比較的異常增值率指標(biāo)來衡量評估結(jié)果的異常程度，與用累計超額報酬率衡量的市場反應(yīng)進(jìn)行回歸，得出上述結(jié)果。（2）聘請主體注冊地制度環(huán)境以及其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會影響資產(chǎn)評估結(jié)果的市場認(rèn)可度。聘請主體注冊地制度環(huán)境好時的市場反應(yīng)差于制度環(huán)境差的，在增值率偏離行業(yè)中值越高時投資者持有的聘請主體為非國有企業(yè)時的市場反應(yīng)也會比國有企業(yè)更差。文章發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)能夠給投資者以信心，處于制度環(huán)境好的企業(yè)受到的監(jiān)督嚴(yán)格，并且信息披露更迅速有效，及時保護(hù)了投資者利益。
1 緒論
3.1 理論基礎(chǔ)....................................20
3.2 并購重組中資產(chǎn)評估結(jié)果的市場認(rèn)可度分析..........................23
3.3 評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度分析..................26
4 研究設(shè)計......................................30
4.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源.................................30
4.2 研究變量定義.....................................30
4.3 實證模型設(shè)計..................................32
5 實證結(jié)果與分析...........................34
5.1 描述性統(tǒng)計分析.............................34
5.2 相關(guān)性分析..........................35
5 實證結(jié)果與分析
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1 緒論
1.1 研究背景
上市公司并購重組活動日漸活躍，交易數(shù)量每年都在增加，從 2007 至 2012總共發(fā)生 251 例成功的重大資產(chǎn)重組案例，而從 2013 年開始數(shù)量開始急劇上升，2013 發(fā)生 96 例，2014 發(fā)生 222 例，2015 發(fā)生 366 例，2016 發(fā)生 369 例，2017年 247 例。經(jīng)濟(jì)法規(guī)和技術(shù)的沖擊推動了產(chǎn)業(yè)并購浪潮，而是否是此沖擊導(dǎo)致了合并浪潮的及時集聚，還要取決于充足的總體資本流動性（Harford，2005）。我國并購重組的活躍在一定程度上得益于監(jiān)管層鼓勵并購重組，如《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》（國發(fā)〔2010〕27 號）圍繞著調(diào)整國有經(jīng)濟(jì)布局，促進(jìn)非公有制經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)發(fā)展的目的，鼓勵民營企業(yè)參與競爭性領(lǐng)域國有企業(yè)改革、改制和改組，并且通過取消地區(qū)并購重組限制和放寬民營資本市場準(zhǔn)入等各種方式來促進(jìn)并購重組活動的市場化運作。一方面，重大資產(chǎn)重組活動數(shù)量隨著各項政策的促進(jìn)年年攀升。另一方面重大資產(chǎn)重組活動中出現(xiàn)的問題也不斷浮現(xiàn)。正因為并購重組對深化企業(yè)改革、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級、轉(zhuǎn)變發(fā)展方式以及提高發(fā)展的效益和治理都有著無可比擬的重要作用，所以如何進(jìn)行公允合理的并購重組是重中之重，而公允合理的資產(chǎn)評估是其實現(xiàn)的關(guān)鍵。
3 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)............................20上市公司并購重組活動日漸活躍，交易數(shù)量每年都在增加，從 2007 至 2012總共發(fā)生 251 例成功的重大資產(chǎn)重組案例，而從 2013 年開始數(shù)量開始急劇上升，2013 發(fā)生 96 例，2014 發(fā)生 222 例，2015 發(fā)生 366 例，2016 發(fā)生 369 例，2017年 247 例。經(jīng)濟(jì)法規(guī)和技術(shù)的沖擊推動了產(chǎn)業(yè)并購浪潮，而是否是此沖擊導(dǎo)致了合并浪潮的及時集聚，還要取決于充足的總體資本流動性（Harford，2005）。我國并購重組的活躍在一定程度上得益于監(jiān)管層鼓勵并購重組，如《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》（國發(fā)〔2010〕27 號）圍繞著調(diào)整國有經(jīng)濟(jì)布局，促進(jìn)非公有制經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)發(fā)展的目的，鼓勵民營企業(yè)參與競爭性領(lǐng)域國有企業(yè)改革、改制和改組，并且通過取消地區(qū)并購重組限制和放寬民營資本市場準(zhǔn)入等各種方式來促進(jìn)并購重組活動的市場化運作。一方面，重大資產(chǎn)重組活動數(shù)量隨著各項政策的促進(jìn)年年攀升。另一方面重大資產(chǎn)重組活動中出現(xiàn)的問題也不斷浮現(xiàn)。正因為并購重組對深化企業(yè)改革、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級、轉(zhuǎn)變發(fā)展方式以及提高發(fā)展的效益和治理都有著無可比擬的重要作用，所以如何進(jìn)行公允合理的并購重組是重中之重，而公允合理的資產(chǎn)評估是其實現(xiàn)的關(guān)鍵。
資產(chǎn)評估機構(gòu)的執(zhí)業(yè)范圍從1991 年僅限于國有資產(chǎn)到1992年增加到非國有資產(chǎn)，再到 2005 年幾乎可以評估所有資產(chǎn)。執(zhí)業(yè)范圍的擴(kuò)大，讓資產(chǎn)評估機構(gòu)在并購重組浪潮到來時獲得了前所未有數(shù)量的評估業(yè)務(wù)，支持了評估行業(yè)的重要性不斷提升，反過來對于資產(chǎn)評估行業(yè)能夠客觀公正地進(jìn)行評估的要求也越來越高。政府部門在提升資產(chǎn)評估機構(gòu)獨立性上作出了許多努力，例如 2012 年財政部印發(fā)《中國資產(chǎn)評估行業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，重點培育 5 家左右年收入超過 10 億元、20 家左右年收入超過 5 億元的特大型資產(chǎn)評估機構(gòu)。積極扶持 50 家左右年收入超過 1 億元的大型資產(chǎn)評估機構(gòu)。從增大資產(chǎn)評估機構(gòu)規(guī)模提升獨立性方面作出努力。此外，為了從制度層面保障資產(chǎn)評估在并購重組中起的重要作用，2016年 7 月 2 日，人民代表大會常務(wù)委員會通過了《中華人民共和國資產(chǎn)評估法》。政府部門提升資產(chǎn)評估機構(gòu)獨立性的努力可以更加明確地表明資產(chǎn)評估是并購重組中十分重要的一個環(huán)節(jié)，其發(fā)布的資產(chǎn)評估報告是眾多信息使用者獲取資產(chǎn)并購重組相關(guān)信息的關(guān)鍵。而在資產(chǎn)評估報告中，最受關(guān)注的就是評估結(jié)果。資產(chǎn)評估結(jié)果顯示了資產(chǎn)評估機構(gòu)眼中標(biāo)的資產(chǎn)的價值，不僅包含了資產(chǎn)賬面價值，更重要的是展示了評估后的價值相較于賬面價值的增值程度。
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1.2 研究的意義
本文針對資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度，分別從資本市場角度和信息不對稱角度相應(yīng)研究了資產(chǎn)評估結(jié)果的資本市場認(rèn)可度以及并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度。通過研究將了解得到資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度情況以及影響認(rèn)可度的原因，對于實現(xiàn)公允并購重組資產(chǎn)評估目標(biāo)具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。
1.2.1 理論意義
第一，豐富了研究資產(chǎn)評估合理性的文獻(xiàn)，拓寬了研究資產(chǎn)評估的視角。目前對于資產(chǎn)評估合理性的研究較少，和并購重組定價與評估值差異的相關(guān)研究只有寥寥幾篇，并且大多只進(jìn)行了描述性分析，相關(guān)的實證研究很少，與資產(chǎn)評估機構(gòu)在并購重組中具有的重要地位極為不相襯。另外，直接研究資產(chǎn)評估結(jié)果合理性的文章幾乎沒有。本文從資本市場角度實證研究了資產(chǎn)評估結(jié)果市場認(rèn)可度來檢驗資產(chǎn)評估增值的合理性，既增加了資產(chǎn)評估方面的研究，又將研究視角拓展到資本市場角度。
第二，基于信息不對稱理論研究資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度的關(guān)系豐富了并購重組定價時成交價格和評估價格差異的原因研究?，F(xiàn)有研究注重于并購重組交易價格和資產(chǎn)評估結(jié)果差異或者賬面價值差異即并購重組成交價格合理性問題，但是對于其原因的研究十分稀少。本文為了豐富并購重組定價與評估值差異原因的研究，又從信息不對稱角度實證研究資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購重組資產(chǎn)評估值和成交價二者間差異即并購雙方對于資產(chǎn)評估結(jié)果認(rèn)可度的關(guān)系及其影響因素。本文的兩個研究可以概括為資產(chǎn)評估結(jié)果認(rèn)可度研究，分別從資本市場和并購雙方進(jìn)行研究，豐富了資產(chǎn)評估方面的文獻(xiàn)。
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1.2 研究的意義
本文針對資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度，分別從資本市場角度和信息不對稱角度相應(yīng)研究了資產(chǎn)評估結(jié)果的資本市場認(rèn)可度以及并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度。通過研究將了解得到資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度情況以及影響認(rèn)可度的原因，對于實現(xiàn)公允并購重組資產(chǎn)評估目標(biāo)具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。
1.2.1 理論意義
第一，豐富了研究資產(chǎn)評估合理性的文獻(xiàn)，拓寬了研究資產(chǎn)評估的視角。目前對于資產(chǎn)評估合理性的研究較少，和并購重組定價與評估值差異的相關(guān)研究只有寥寥幾篇，并且大多只進(jìn)行了描述性分析，相關(guān)的實證研究很少，與資產(chǎn)評估機構(gòu)在并購重組中具有的重要地位極為不相襯。另外，直接研究資產(chǎn)評估結(jié)果合理性的文章幾乎沒有。本文從資本市場角度實證研究了資產(chǎn)評估結(jié)果市場認(rèn)可度來檢驗資產(chǎn)評估增值的合理性，既增加了資產(chǎn)評估方面的研究，又將研究視角拓展到資本市場角度。
第二，基于信息不對稱理論研究資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度的關(guān)系豐富了并購重組定價時成交價格和評估價格差異的原因研究?，F(xiàn)有研究注重于并購重組交易價格和資產(chǎn)評估結(jié)果差異或者賬面價值差異即并購重組成交價格合理性問題，但是對于其原因的研究十分稀少。本文為了豐富并購重組定價與評估值差異原因的研究，又從信息不對稱角度實證研究資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購重組資產(chǎn)評估值和成交價二者間差異即并購雙方對于資產(chǎn)評估結(jié)果認(rèn)可度的關(guān)系及其影響因素。本文的兩個研究可以概括為資產(chǎn)評估結(jié)果認(rèn)可度研究，分別從資本市場和并購雙方進(jìn)行研究，豐富了資產(chǎn)評估方面的文獻(xiàn)。
1.2.2 現(xiàn)實意義
第一，本文的研究可以給并購重組監(jiān)管機構(gòu)提供建議。本文從資本市場對于資產(chǎn)評估結(jié)果的市場反應(yīng)角度研究了投資者對于不同的資產(chǎn)評估結(jié)果的接受度，發(fā)現(xiàn)投資者重視資產(chǎn)評估結(jié)果的公允性，并且會根據(jù)資產(chǎn)評估結(jié)果的增值異常程度進(jìn)行不同反應(yīng)。因此本文可以給監(jiān)管機構(gòu)提供具體有效且有針對性的關(guān)注點對并購重組中可疑的資產(chǎn)評估進(jìn)行識別，并且引起監(jiān)管部門重視建立資產(chǎn)評估結(jié)果比對數(shù)據(jù)庫，識別并提示風(fēng)險，保障并購重組事件的合理公允性，保障中小投資者利益。此外，發(fā)現(xiàn)制度環(huán)境好壞也影響資產(chǎn)評估結(jié)果的公允性，所以有的放矢地建議執(zhí)法部門對于發(fā)生并購重組活動的企業(yè)要進(jìn)行更為嚴(yán)格盡責(zé)的執(zhí)法活動。
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2 文獻(xiàn)綜述
2.1 資產(chǎn)評估結(jié)果被操縱問題研究
第一，本文的研究可以給并購重組監(jiān)管機構(gòu)提供建議。本文從資本市場對于資產(chǎn)評估結(jié)果的市場反應(yīng)角度研究了投資者對于不同的資產(chǎn)評估結(jié)果的接受度，發(fā)現(xiàn)投資者重視資產(chǎn)評估結(jié)果的公允性，并且會根據(jù)資產(chǎn)評估結(jié)果的增值異常程度進(jìn)行不同反應(yīng)。因此本文可以給監(jiān)管機構(gòu)提供具體有效且有針對性的關(guān)注點對并購重組中可疑的資產(chǎn)評估進(jìn)行識別，并且引起監(jiān)管部門重視建立資產(chǎn)評估結(jié)果比對數(shù)據(jù)庫，識別并提示風(fēng)險，保障并購重組事件的合理公允性，保障中小投資者利益。此外，發(fā)現(xiàn)制度環(huán)境好壞也影響資產(chǎn)評估結(jié)果的公允性，所以有的放矢地建議執(zhí)法部門對于發(fā)生并購重組活動的企業(yè)要進(jìn)行更為嚴(yán)格盡責(zé)的執(zhí)法活動。
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2 文獻(xiàn)綜述
2.1 資產(chǎn)評估結(jié)果被操縱問題研究
關(guān)于操縱方式，有許多研究表明：上市公司收購大股東資產(chǎn)時，大股東在資產(chǎn)評估過程中會操縱資產(chǎn)評估，高評上市公司接受資產(chǎn)的評估結(jié)果來損害中小股東利益（唐宗明和蔣位，2002；周勤業(yè)等，2003；陳鳳朝和劉家鵬，2011；陳駿和徐玉德，2012）。周勤業(yè)等（2003）運用 2001~2002 年的資產(chǎn)評估報告，經(jīng)描述性統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，上市公司收購大股東的資產(chǎn)時，資產(chǎn)評估增值率顯著大于其他交易類型的增值率；說明大股東在資產(chǎn)評估過程中存在著操縱資產(chǎn)評估，通過高評上市公司接受資產(chǎn)的評估結(jié)果來損害中小股東利益的情況。并且文章還發(fā)現(xiàn)由于存在低評估質(zhì)量的需求，大規(guī)模資產(chǎn)評估機構(gòu)的評估質(zhì)量可能還不如小規(guī)模評估機構(gòu)。關(guān)于操縱的途徑與方法，張詳建等（2004）發(fā)現(xiàn)在定向增發(fā)資產(chǎn)注入活動中，大股東的虛增注入上市公司資產(chǎn)的動機很強。原紅旗等（2008）發(fā)現(xiàn)在上市公司改制過程中被大股東操縱了評估結(jié)果來獲取更多股份的公司未來的業(yè)績顯著低于其他公司。進(jìn)一步地，陳鳳朝和劉家鵬（2011）運用模型分析和模擬計算的方法研究了被并購資產(chǎn)價值評估問題，具體討論了收益法的現(xiàn)金流、折現(xiàn)率、貝塔值及其他變量影響，從而揭示了資產(chǎn)評估中容易被操縱的具體項目。此外，陳駿和徐玉德（2012）以 2001~2010 年滬深 A 股并購重組樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)盈利企業(yè)的控股股東通過操縱評估增值率來對上市公司進(jìn)行掏空，并且用選擇評估方法的方式來進(jìn)行掩飾。宋順林和翟進(jìn)步（2014）以股權(quán)分置改革后資產(chǎn)注入的樣本進(jìn)行研究的文章結(jié)果仍然顯示大股東有動機和能力操縱資產(chǎn)評估。
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2.2 資主評估結(jié)果影響因素的研究
2.2.1 資產(chǎn)評估方法的研究
選擇不同的資產(chǎn)評估方法并利用其對標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行評估的過程是資產(chǎn)評估環(huán)節(jié)的重要過程。因此資產(chǎn)評估方法對于資產(chǎn)評估結(jié)果的產(chǎn)生具有重要意義?，F(xiàn)有的資產(chǎn)評估方法有三種。市場法需要參考類似已有的資產(chǎn)并購案來確定評估價值，實際運用較少。目前主要使用的是資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估理念是在各項資產(chǎn)和負(fù)債的基礎(chǔ)上從評估對象的重置角度評估出適當(dāng)價格。評估結(jié)果的主要決定因素為相關(guān)資產(chǎn)評估基準(zhǔn)日國內(nèi)價格水平。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的缺點是難以計量各個單項資產(chǎn)對企業(yè)的貢獻(xiàn)，更難以衡量各個單項資產(chǎn)或技術(shù)有機結(jié)合所能產(chǎn)生的整合效應(yīng)，因此資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估出的評估價值可能偏低。收益法從評估對象未來獲利能力角度，運用貼現(xiàn)理論，將預(yù)測的收益進(jìn)行資本化或貼現(xiàn)來確定評估對象的價值（李立娟，2016）。該方法評估結(jié)果基于被評估對象規(guī)模變化、利潤增長情況及未來現(xiàn)金流量的大小。
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2.2 資主評估結(jié)果影響因素的研究
2.2.1 資產(chǎn)評估方法的研究
選擇不同的資產(chǎn)評估方法并利用其對標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行評估的過程是資產(chǎn)評估環(huán)節(jié)的重要過程。因此資產(chǎn)評估方法對于資產(chǎn)評估結(jié)果的產(chǎn)生具有重要意義?，F(xiàn)有的資產(chǎn)評估方法有三種。市場法需要參考類似已有的資產(chǎn)并購案來確定評估價值，實際運用較少。目前主要使用的是資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估理念是在各項資產(chǎn)和負(fù)債的基礎(chǔ)上從評估對象的重置角度評估出適當(dāng)價格。評估結(jié)果的主要決定因素為相關(guān)資產(chǎn)評估基準(zhǔn)日國內(nèi)價格水平。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的缺點是難以計量各個單項資產(chǎn)對企業(yè)的貢獻(xiàn)，更難以衡量各個單項資產(chǎn)或技術(shù)有機結(jié)合所能產(chǎn)生的整合效應(yīng)，因此資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估出的評估價值可能偏低。收益法從評估對象未來獲利能力角度，運用貼現(xiàn)理論，將預(yù)測的收益進(jìn)行資本化或貼現(xiàn)來確定評估對象的價值（李立娟，2016）。該方法評估結(jié)果基于被評估對象規(guī)模變化、利潤增長情況及未來現(xiàn)金流量的大小。
國外主要研究資產(chǎn)評估過程中如何優(yōu)化資產(chǎn)評估方法來更好地衡量資產(chǎn)價值。Irving Fisher（1906）提出了價值是外來收益現(xiàn)值的命題。Modiliani and Miller（1961）在資本定價上提出了現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。這二者對資產(chǎn)評估方法的理論基礎(chǔ)作出了說明。而后學(xué)者對收益法具體運用作出了改進(jìn)。Merton（1973）研究認(rèn)為收益法中運用資本資產(chǎn)定價模型的無風(fēng)險收益率需要使用短期政府債券利率。Alexander and Chervany（1980）也針對收益法研究了收益法折現(xiàn)率問題中計算具體系數(shù)貝塔的回歸計算合理期限。Pagourtzi et all（2003）簡要概述了房地產(chǎn)評估中使用的評估方法。Dittman et all（2004）檢驗了采用不同資產(chǎn)評估方法下風(fēng)險投資公司的投資選擇問題，證明了評估方法的選擇會影響企業(yè)估值，從而影響風(fēng)險投資公司的投資決策。
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3.1 理論基礎(chǔ)....................................20
3.2 并購重組中資產(chǎn)評估結(jié)果的市場認(rèn)可度分析..........................23
3.3 評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度分析..................26
4 研究設(shè)計......................................30
4.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源.................................30
4.2 研究變量定義.....................................30
4.3 實證模型設(shè)計..................................32
5 實證結(jié)果與分析...........................34
5.1 描述性統(tǒng)計分析.............................34
5.2 相關(guān)性分析..........................35
5 實證結(jié)果與分析
5.1 描述性統(tǒng)計分析
表 5-1 是描述性統(tǒng)計表，從中看出異常增值率（ABREV），最小值為-9.6959，最大值為 47.9864，平均值為 1.8588?？梢钥闯霎惓Ｔ鲋德实淖畲笾颠h(yuǎn)遠(yuǎn)大于平均值，最大最小值跨度很大，且總體上異常增值率較高。異常交估差率（ABGAP）的最小值為 0，最大值為 0.8595，平均值為 0.0232，中位數(shù)為 0.0026，可以觀察出樣本一半的異常交估差率都接近 0 即約有 50%的交估差率和行業(yè)交估差率中位數(shù)近似相等。市場反應(yīng) CAR[0,2]的最小值為-0.2369，最大值為 0.3213；CAR[0,15]最小值為-1.1671，最大值為 1.3582。說明資本市場對于評估結(jié)果的反應(yīng)態(tài)度為積極或者消極是比較鮮明的。而 CAR[0,2]和 CAR[0,15]的中位數(shù)以及平均值均為正，表明市場對于重大資產(chǎn)并購活動持期待的積極態(tài)度。評估機構(gòu)聘請主體交易地位（TRADP）均值為 0.8815，說明有 88.15%的聘請主體為買方。最后采用的評估方法（METH）均值為 0.2873，表示 28.73%采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法。關(guān)聯(lián)關(guān)系（RELEVE）均值為 0.6745，表明 67.45%的重大資產(chǎn)重組都具有關(guān)聯(lián)關(guān)系。支付方式（PAYTY）均值為 0.2122，說明只有 21.22%的活動采用單一現(xiàn)金支付。并購類型（RESET）均值為 0.7971，說明并購中有 79.71%為資產(chǎn)收購。標(biāo)的類型（UNDERT）均值為 0.9213，表示有 92.13%的標(biāo)的為股權(quán)標(biāo)的。資產(chǎn)評估機構(gòu)聲譽（TOP5）均值為 0.4728%，表明 47.28%的重大資產(chǎn)重組聘請市場占有率前 5 的資產(chǎn)評估機構(gòu)。TOP10 均值為 0.6536，表明 65.36%的被重大資產(chǎn)重組聘請的評估機構(gòu)排名前 10。表明重大資產(chǎn)重組活動較為重視資產(chǎn)評估機構(gòu)的選擇，排名靠前的資產(chǎn)評估機構(gòu)更受歡迎。資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體規(guī)模（LNASSET）均值 21.6751，最小值為 11.3483，最大值為 27.3765，表明資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體都具有較大的規(guī)模。
表 5-1 是描述性統(tǒng)計表，從中看出異常增值率（ABREV），最小值為-9.6959，最大值為 47.9864，平均值為 1.8588?？梢钥闯霎惓Ｔ鲋德实淖畲笾颠h(yuǎn)遠(yuǎn)大于平均值，最大最小值跨度很大，且總體上異常增值率較高。異常交估差率（ABGAP）的最小值為 0，最大值為 0.8595，平均值為 0.0232，中位數(shù)為 0.0026，可以觀察出樣本一半的異常交估差率都接近 0 即約有 50%的交估差率和行業(yè)交估差率中位數(shù)近似相等。市場反應(yīng) CAR[0,2]的最小值為-0.2369，最大值為 0.3213；CAR[0,15]最小值為-1.1671，最大值為 1.3582。說明資本市場對于評估結(jié)果的反應(yīng)態(tài)度為積極或者消極是比較鮮明的。而 CAR[0,2]和 CAR[0,15]的中位數(shù)以及平均值均為正，表明市場對于重大資產(chǎn)并購活動持期待的積極態(tài)度。評估機構(gòu)聘請主體交易地位（TRADP）均值為 0.8815，說明有 88.15%的聘請主體為買方。最后采用的評估方法（METH）均值為 0.2873，表示 28.73%采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法。關(guān)聯(lián)關(guān)系（RELEVE）均值為 0.6745，表明 67.45%的重大資產(chǎn)重組都具有關(guān)聯(lián)關(guān)系。支付方式（PAYTY）均值為 0.2122，說明只有 21.22%的活動采用單一現(xiàn)金支付。并購類型（RESET）均值為 0.7971，說明并購中有 79.71%為資產(chǎn)收購。標(biāo)的類型（UNDERT）均值為 0.9213，表示有 92.13%的標(biāo)的為股權(quán)標(biāo)的。資產(chǎn)評估機構(gòu)聲譽（TOP5）均值為 0.4728%，表明 47.28%的重大資產(chǎn)重組聘請市場占有率前 5 的資產(chǎn)評估機構(gòu)。TOP10 均值為 0.6536，表明 65.36%的被重大資產(chǎn)重組聘請的評估機構(gòu)排名前 10。表明重大資產(chǎn)重組活動較為重視資產(chǎn)評估機構(gòu)的選擇，排名靠前的資產(chǎn)評估機構(gòu)更受歡迎。資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體規(guī)模（LNASSET）均值 21.6751，最小值為 11.3483，最大值為 27.3765，表明資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體都具有較大的規(guī)模。
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6 研究結(jié)論與建議
6.1 研究結(jié)論
隨著并購活動的頻繁進(jìn)行，資產(chǎn)評估在并購重組中的重要性越來越大，許多并購直接以資產(chǎn)評估結(jié)果作為交易定價依據(jù)，資產(chǎn)評估結(jié)果的合理性或公允性涉及到并購交易雙方以及廣大投資者的利益。因此本文以 2007~2018 年重大資產(chǎn)重組為樣本，一方面從資本市場角度研究投資者對并購重組資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度，另一方面研究了評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果的認(rèn)可度及其影響因素。研究發(fā)現(xiàn)：
（1）資產(chǎn)評估結(jié)果的異常程度與資本市場認(rèn)可度呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。具體來說，并購重組中標(biāo)的資產(chǎn)評估異常增值率與市場認(rèn)可度顯著負(fù)相關(guān)，即資產(chǎn)評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值越大，股票市場反應(yīng)越差；文章對資產(chǎn)評估結(jié)果進(jìn)行了一定處理，從而得出各并購事件可以互相比較的異常增值率指標(biāo)來衡量評估結(jié)果的異常程度，與用累計超額報酬率衡量的市場反應(yīng)進(jìn)行回歸，得出上述結(jié)果。
（2）聘請主體注冊地制度環(huán)境以及其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會影響資產(chǎn)評估結(jié)果的市場認(rèn)可度。聘請主體注冊地制度環(huán)境好時的市場反應(yīng)差于制度環(huán)境差的，在增值率偏離行業(yè)中值越高時投資者持有的聘請主體為非國有企業(yè)時的市場反應(yīng)也會比國有企業(yè)更差。文章發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)能夠給投資者以信心，處于制度環(huán)境好的企業(yè)受到的監(jiān)督嚴(yán)格，并且信息披露更迅速有效，及時保護(hù)了投資者利益。
6.1 研究結(jié)論
隨著并購活動的頻繁進(jìn)行，資產(chǎn)評估在并購重組中的重要性越來越大，許多并購直接以資產(chǎn)評估結(jié)果作為交易定價依據(jù)，資產(chǎn)評估結(jié)果的合理性或公允性涉及到并購交易雙方以及廣大投資者的利益。因此本文以 2007~2018 年重大資產(chǎn)重組為樣本，一方面從資本市場角度研究投資者對并購重組資產(chǎn)評估結(jié)果的認(rèn)可度，另一方面研究了評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果的認(rèn)可度及其影響因素。研究發(fā)現(xiàn)：
（1）資產(chǎn)評估結(jié)果的異常程度與資本市場認(rèn)可度呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。具體來說，并購重組中標(biāo)的資產(chǎn)評估異常增值率與市場認(rèn)可度顯著負(fù)相關(guān)，即資產(chǎn)評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值越大，股票市場反應(yīng)越差；文章對資產(chǎn)評估結(jié)果進(jìn)行了一定處理，從而得出各并購事件可以互相比較的異常增值率指標(biāo)來衡量評估結(jié)果的異常程度，與用累計超額報酬率衡量的市場反應(yīng)進(jìn)行回歸，得出上述結(jié)果。
（2）聘請主體注冊地制度環(huán)境以及其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會影響資產(chǎn)評估結(jié)果的市場認(rèn)可度。聘請主體注冊地制度環(huán)境好時的市場反應(yīng)差于制度環(huán)境差的，在增值率偏離行業(yè)中值越高時投資者持有的聘請主體為非國有企業(yè)時的市場反應(yīng)也會比國有企業(yè)更差。文章發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)能夠給投資者以信心，處于制度環(huán)境好的企業(yè)受到的監(jiān)督嚴(yán)格，并且信息披露更迅速有效，及時保護(hù)了投資者利益。
（3）資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體交易地位會影響并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度。資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度負(fù)相關(guān)，目標(biāo)方聘請資產(chǎn)評估機構(gòu)會降低并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度即異常交估差率更高。文章采用異常交估差率來衡量評估結(jié)果與成交價格間的差異偏離行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)差異的程度，并對評估機構(gòu)聘請主體交易地位賦值，發(fā)現(xiàn)上述結(jié)果。
（4）資產(chǎn)評估機構(gòu)聘請主體外部治理情況和評估機構(gòu)聲譽均對聘請主體交易地位與并購雙方對評估結(jié)果認(rèn)可度的關(guān)系有顯著的調(diào)節(jié)效應(yīng)。具體而言：聘請主體外部治理情況好即機構(gòu)持股比例高可以通過緩解并購雙方信息不對稱現(xiàn)象，提升并購雙方對評估結(jié)果的認(rèn)可度。資產(chǎn)評估機構(gòu)聲譽高可以傳達(dá)出其獨立性強可以發(fā)揮降低并購雙方信息不對稱的作用的信息來提升并購雙方對評估結(jié)果的認(rèn)可度。
參考文獻(xiàn)（略）
相關(guān)閱讀
暫無數(shù)據(jù)
