合并商譽信息與企業(yè)融資約束——基于2007-2017年A股非金融上
時間：2020-09-27 來源：51mbalunwen作者：vicky
穩(wěn)健性檢驗和內生性檢驗，假設 1 和假設 2 均得到了較為有效的驗證。以此為基礎，本文還進行了進一步分析。綜上，本文得到如下研究結論：第一，當期商譽增加值與融資約束存在顯著的正相關關系，隨著當期商譽增加值占總資產(chǎn)的比重的增大，公司獲得外部融資的難度也逐漸增加。該結論在一定程度上為“企業(yè)確認的商譽偏離核心商譽”這一觀點提供了一定的實證支持。目前理論上普遍認可的觀點是商譽作為一項非實體資產(chǎn)，是企業(yè)未來超額盈利能力的價值體現(xiàn)。但本文認為：商譽是一項主觀性非常強的資產(chǎn)，存在較強的可操縱性，管理層為了維持財務報表的美觀，存在高估商譽同時減少計提商譽減值損失的動機，因此當期確認的商譽會在資產(chǎn)負債表中逐漸累積，從而成為一個“定時炸彈”?；诖?，外部投資者和債權人在投資時可能會規(guī)避此類公司，或提高融資成本，導致此類公司融資約束水平提高。該結論也說明，外部投資者和債權人能夠提前從當期商譽增加值中識別出其包含的負面信息并用于決策。
第一章 文獻綜述
第一節(jié) 相關概念界定
一、合并商譽信息
“商譽”一詞于十六世紀末出現(xiàn)，但直到十九世紀末才逐漸被納入會計的范疇⑥。關于商譽本質的研究，學術界提出了多種不同的觀點，十九世紀末至二十世紀初，西方學者們對這一問題進行了探討，亨德里克森在其所著《會計理論》一書中對已有理論進行了總結，提出了著名的“三元理論”，包括好感價值論⑦、超額收益論和總計價賬戶論⑧。隨著商譽問題研究在我國的興起，不少國內學者也對商譽的本質問題提出了自己的觀點，葛家澍（1996）在其所著《中級財務會計》一書中認為商譽是與企業(yè)整體密切相關的無形資產(chǎn)。進入 21 世紀，鄧小洋（2001）、于越冬（2000）、湯湘希（2000）分別從協(xié)同效應、人力資本⑨、組合無形資產(chǎn)等角度對商譽的本質進行了界定⑩。目前，商譽的超額收益觀得到了學術界較為廣泛的認可，即商譽反映了企業(yè)未來的超額盈利能力。
按照商譽的獲得方式進行劃分，可以將商譽劃分為自創(chuàng)商譽和合并商譽。由于自創(chuàng)商譽難以有效、客觀地計量，目前會計上確認的商譽一般是指合并商譽。FASB?、IASB 和我國會計準則委員會都將商譽定義為非同一控制企業(yè)合并中?，購買方支付的合并對價大于被購買方可辨認凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。結合商譽的確認、后續(xù)計量（準則中規(guī)定每年年度終了應對商譽進行減值測試）以及在財務報表中的披露和列報，本文認為，當期商譽增加值和商譽減值損失反映了商譽資產(chǎn)的主要變動情況，因此本文探討的合并商譽信息包括當期商譽增加值和商譽減值損失兩方面。
第一節(jié) 研究設計...................................17
一、樣本選擇............................17
二、變量定義..................................17
三、模型構建.............................20
第三章 研究設計與實證分析
結語
第一章 文獻綜述
第一節(jié) 相關概念界定
一、合并商譽信息
“商譽”一詞于十六世紀末出現(xiàn)，但直到十九世紀末才逐漸被納入會計的范疇⑥。關于商譽本質的研究，學術界提出了多種不同的觀點，十九世紀末至二十世紀初，西方學者們對這一問題進行了探討，亨德里克森在其所著《會計理論》一書中對已有理論進行了總結，提出了著名的“三元理論”，包括好感價值論⑦、超額收益論和總計價賬戶論⑧。隨著商譽問題研究在我國的興起，不少國內學者也對商譽的本質問題提出了自己的觀點，葛家澍（1996）在其所著《中級財務會計》一書中認為商譽是與企業(yè)整體密切相關的無形資產(chǎn)。進入 21 世紀，鄧小洋（2001）、于越冬（2000）、湯湘希（2000）分別從協(xié)同效應、人力資本⑨、組合無形資產(chǎn)等角度對商譽的本質進行了界定⑩。目前，商譽的超額收益觀得到了學術界較為廣泛的認可，即商譽反映了企業(yè)未來的超額盈利能力。
按照商譽的獲得方式進行劃分，可以將商譽劃分為自創(chuàng)商譽和合并商譽。由于自創(chuàng)商譽難以有效、客觀地計量，目前會計上確認的商譽一般是指合并商譽。FASB?、IASB 和我國會計準則委員會都將商譽定義為非同一控制企業(yè)合并中?，購買方支付的合并對價大于被購買方可辨認凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。結合商譽的確認、后續(xù)計量（準則中規(guī)定每年年度終了應對商譽進行減值測試）以及在財務報表中的披露和列報，本文認為，當期商譽增加值和商譽減值損失反映了商譽資產(chǎn)的主要變動情況，因此本文探討的合并商譽信息包括當期商譽增加值和商譽減值損失兩方面。
二、融資約束
1958 年，Modigliani 和 Miller 提出了 MM 理論，即在完美資本市場條件下，企業(yè)的外部融資成本和內部融資成本不存在差異。然而，現(xiàn)實中并不存在完美的資本市場，信息不對稱、委托代理（Bernanke et al，1989；Gertler，1992）以及交易費用（Shalevet al，2013）等多方面的問題會使企業(yè)外部融資成本高于內部融資成本，從而導致其獲得外部融資的難度增加，進而放棄部分凈現(xiàn)值大于零的投資項目。因此，融資約束是指由于市場不完備而導致企業(yè)外部融資成本大于內部融資成本的差額（Kaplan，1997）。
1958 年，Modigliani 和 Miller 提出了 MM 理論，即在完美資本市場條件下，企業(yè)的外部融資成本和內部融資成本不存在差異。然而，現(xiàn)實中并不存在完美的資本市場，信息不對稱、委托代理（Bernanke et al，1989；Gertler，1992）以及交易費用（Shalevet al，2013）等多方面的問題會使企業(yè)外部融資成本高于內部融資成本，從而導致其獲得外部融資的難度增加，進而放棄部分凈現(xiàn)值大于零的投資項目。因此，融資約束是指由于市場不完備而導致企業(yè)外部融資成本大于內部融資成本的差額（Kaplan，1997）。
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第三章 研究設計與實證分析...........................17第二節(jié) 商譽及商譽減值的經(jīng)濟后果分析
2014 年起，隨著并購數(shù)量的增加，確認高額商譽、計提巨額商譽減值的現(xiàn)象在資本市場上越來越多，學術界對商譽及其減值的經(jīng)濟后果問題也更加重視，因此，本文擬對相關文獻進行回顧。
一、商譽的經(jīng)濟后果
首先，已有研究著重探討了商譽與財務績效、公司價值等的關系。Chauvin et al（1994）發(fā)現(xiàn)，商譽與公司盈利能力和市場價值都存在正相關關系。Diogenis et al（2014）運用希臘上市公司的樣本，發(fā)現(xiàn)即使在市場環(huán)境不利的情況下，商譽依然有助于提高企業(yè)價值。Shahwan（2004）認為，企業(yè)對商譽非常重視的原因是商譽有利于提升企業(yè)的財務業(yè)績。按照產(chǎn)權性質、并購支付方式等進行區(qū)分，呂忠宏等（2016）發(fā)現(xiàn)相比于非國有企業(yè)，國有控股公司的商譽與企業(yè)財務業(yè)績的正向相關性更強；相比其他支付方式，并購采用現(xiàn)金支付方式的企業(yè)，商譽與財務業(yè)績的正相關關系更為顯著。基于超額收益觀，郭雪萌等（2016）發(fā)現(xiàn)商譽與財務業(yè)績存在顯著的正相關關系，傅超等（2016）也發(fā)現(xiàn)除創(chuàng)業(yè)板外，商譽總體而言能夠反映企業(yè)的超額盈利能力。然而，也有研究表明，合并商譽僅與當期的業(yè)績存在顯著的正相關關系，并會對后期的財務業(yè)績產(chǎn)生負面影響（鄭海英等，2014）；合并商譽對合并方并購后前三年的業(yè)績具有正向的促進作用，但在三年后該價值創(chuàng)造效應呈現(xiàn)快速下降的趨勢（趙西卜等，2016）。其次，從會計信息的價值相關性角度出發(fā)，胡燕等（2012）發(fā)現(xiàn)商譽與股價顯著正相關。另外，徐經(jīng)長（2017）的研究表明，商譽的確認與債務融資成本呈負相關關系。王文姣等（2017）認為商譽具有極強的不確定性和可操控性，反映出較大風險，與上市公司股價崩盤風險呈正相關關系；其中，商譽與股價崩盤風險的正向關系在商譽較高的樣本中更為顯著。葉建芳等（2016）則發(fā)現(xiàn)擁有商譽的公司審計費用更高，且商譽規(guī)模與審計費用呈正相關關系。
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第二章 理論基礎與研究假設
2014 年起，隨著并購數(shù)量的增加，確認高額商譽、計提巨額商譽減值的現(xiàn)象在資本市場上越來越多，學術界對商譽及其減值的經(jīng)濟后果問題也更加重視，因此，本文擬對相關文獻進行回顧。
一、商譽的經(jīng)濟后果
首先，已有研究著重探討了商譽與財務績效、公司價值等的關系。Chauvin et al（1994）發(fā)現(xiàn)，商譽與公司盈利能力和市場價值都存在正相關關系。Diogenis et al（2014）運用希臘上市公司的樣本，發(fā)現(xiàn)即使在市場環(huán)境不利的情況下，商譽依然有助于提高企業(yè)價值。Shahwan（2004）認為，企業(yè)對商譽非常重視的原因是商譽有利于提升企業(yè)的財務業(yè)績。按照產(chǎn)權性質、并購支付方式等進行區(qū)分，呂忠宏等（2016）發(fā)現(xiàn)相比于非國有企業(yè)，國有控股公司的商譽與企業(yè)財務業(yè)績的正向相關性更強；相比其他支付方式，并購采用現(xiàn)金支付方式的企業(yè)，商譽與財務業(yè)績的正相關關系更為顯著。基于超額收益觀，郭雪萌等（2016）發(fā)現(xiàn)商譽與財務業(yè)績存在顯著的正相關關系，傅超等（2016）也發(fā)現(xiàn)除創(chuàng)業(yè)板外，商譽總體而言能夠反映企業(yè)的超額盈利能力。然而，也有研究表明，合并商譽僅與當期的業(yè)績存在顯著的正相關關系，并會對后期的財務業(yè)績產(chǎn)生負面影響（鄭海英等，2014）；合并商譽對合并方并購后前三年的業(yè)績具有正向的促進作用，但在三年后該價值創(chuàng)造效應呈現(xiàn)快速下降的趨勢（趙西卜等，2016）。其次，從會計信息的價值相關性角度出發(fā)，胡燕等（2012）發(fā)現(xiàn)商譽與股價顯著正相關。另外，徐經(jīng)長（2017）的研究表明，商譽的確認與債務融資成本呈負相關關系。王文姣等（2017）認為商譽具有極強的不確定性和可操控性，反映出較大風險，與上市公司股價崩盤風險呈正相關關系；其中，商譽與股價崩盤風險的正向關系在商譽較高的樣本中更為顯著。葉建芳等（2016）則發(fā)現(xiàn)擁有商譽的公司審計費用更高，且商譽規(guī)模與審計費用呈正相關關系。
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第二章 理論基礎與研究假設
第一節(jié) 理論基礎
一、并購理論
根據(jù)前文所述，按照商譽的獲得方式進行分類，可以將商譽分為自創(chuàng)商譽和合并商譽。由于自創(chuàng)商譽難以有效計量，目前在財務報表中列示的商譽均為合并商譽，即在非同一控制的企業(yè)合并中，合并方支付的對價高于被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的部分。合并商譽是企業(yè)并購活動的產(chǎn)物，與之存在密切聯(lián)系，因此并購理論是本文的重要理論基礎之一。
目前有關并購理論的研究主要從并購動因和并購績效兩方面入手，國內外學者對并購動因進行了不同的歸納，Berkovitch 和 Narayana（1993）認為協(xié)同效應、管理者自大和代理問題是并購的主要動因；Brouthers 等（1998）則從經(jīng)濟、個人和戰(zhàn)略三方面探討了并購的動因。目前，國際上較為認可的并購動因理論主要包括協(xié)同效應、狂妄假說和代理動機（張麗達等，
一、并購理論
根據(jù)前文所述，按照商譽的獲得方式進行分類，可以將商譽分為自創(chuàng)商譽和合并商譽。由于自創(chuàng)商譽難以有效計量，目前在財務報表中列示的商譽均為合并商譽，即在非同一控制的企業(yè)合并中，合并方支付的對價高于被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的部分。合并商譽是企業(yè)并購活動的產(chǎn)物，與之存在密切聯(lián)系，因此并購理論是本文的重要理論基礎之一。
目前有關并購理論的研究主要從并購動因和并購績效兩方面入手，國內外學者對并購動因進行了不同的歸納，Berkovitch 和 Narayana（1993）認為協(xié)同效應、管理者自大和代理問題是并購的主要動因；Brouthers 等（1998）則從經(jīng)濟、個人和戰(zhàn)略三方面探討了并購的動因。目前，國際上較為認可的并購動因理論主要包括協(xié)同效應、狂妄假說和代理動機（張麗達等，
2016）。
（一）協(xié)同效應
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（一）協(xié)同效應
協(xié)同效應最初是一種物理現(xiàn)象，由著名物理學家 Herman Haken 提出，后逐漸運用到其他領域?。從并購的角度出發(fā)，協(xié)同效應指公司合并之后整個集團的經(jīng)營效率和企業(yè)價值大于原各個公司的簡單加總，若以兩個公司為例，即為“1+1>2”。其中，這部分經(jīng)營效率的提高是企業(yè)獲得超額盈利能力的原因之一，也是確認合并商譽的重要依據(jù)。將協(xié)同效應進一步細分，大致可以分為經(jīng)營協(xié)同、管理協(xié)同和財務協(xié)同三大類。
1．經(jīng)營協(xié)同
經(jīng)營協(xié)同效應主要表現(xiàn)在并購后企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動效率方面的提高。包括規(guī)模經(jīng)濟（橫向一體化）、縱向一體化、資源互補等方面。其中，規(guī)模經(jīng)濟是指公司通過并購帶來規(guī)模的增長，以降低生產(chǎn)過程中的成本費用，從而提高企業(yè)產(chǎn)品在市場上的競爭力；縱向一體化主要是指行業(yè)內上下游之間的整合，減少商品流轉過程中的成本，提高經(jīng)濟效益；資源互補主要體現(xiàn)在將合并雙方的優(yōu)勢進行強強聯(lián)合，取長補短，從而達到效益最大化的目標。
2．管理協(xié)同
管理協(xié)同效應也被稱為差別效率理論。在并購活動中，管理效率較高的公司能夠將其團隊和經(jīng)驗分享給管理效率低的公司，通過并購整合達到集團管理效率的提升。一個企業(yè)的管理效率與其未來的經(jīng)營業(yè)績存在不可分割的關系，也是超額盈利能力的重要保障之一。
經(jīng)營協(xié)同效應主要表現(xiàn)在并購后企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動效率方面的提高。包括規(guī)模經(jīng)濟（橫向一體化）、縱向一體化、資源互補等方面。其中，規(guī)模經(jīng)濟是指公司通過并購帶來規(guī)模的增長，以降低生產(chǎn)過程中的成本費用，從而提高企業(yè)產(chǎn)品在市場上的競爭力；縱向一體化主要是指行業(yè)內上下游之間的整合，減少商品流轉過程中的成本，提高經(jīng)濟效益；資源互補主要體現(xiàn)在將合并雙方的優(yōu)勢進行強強聯(lián)合，取長補短，從而達到效益最大化的目標。
2．管理協(xié)同
管理協(xié)同效應也被稱為差別效率理論。在并購活動中，管理效率較高的公司能夠將其團隊和經(jīng)驗分享給管理效率低的公司，通過并購整合達到集團管理效率的提升。一個企業(yè)的管理效率與其未來的經(jīng)營業(yè)績存在不可分割的關系，也是超額盈利能力的重要保障之一。
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第二節(jié) 研究假設
一、當期商譽增加值與企業(yè)融資約束
根據(jù)目前的會計準則，財務報表中確認的商譽是指非同一控制下的企業(yè)合并中，合并方支付的對價大于被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的差額。如前文所述，學術界普遍認可和接受的并購理論包括協(xié)同效應、狂妄假說和代理動機。其中，協(xié)同效應較好地解釋了確認商譽的原因，合并方之所以愿意在合并當期以高于其可獲得的被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的價格進行并購，是因為其認為通過并購及并購后的整合，能在未來給企業(yè)帶來超額收益。目前得到普遍認可的是商譽的超額收益理論，部分研究發(fā)現(xiàn)，當期確認的合并商譽與企業(yè)業(yè)績、企業(yè)價值均存在顯著正相關關系（趙西卜等，2016；呂宏忠等，2016）。從這一觀點來看，合并商譽的確認傳遞出了積極的信號，如果外部投資者和債權人認為這是可靠的，可能會在一定程度上為企業(yè)提供更多的資金支持，或降低資本成本，從而對企業(yè)的融資約束起到緩解作用。
一、當期商譽增加值與企業(yè)融資約束
根據(jù)目前的會計準則，財務報表中確認的商譽是指非同一控制下的企業(yè)合并中，合并方支付的對價大于被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的差額。如前文所述，學術界普遍認可和接受的并購理論包括協(xié)同效應、狂妄假說和代理動機。其中，協(xié)同效應較好地解釋了確認商譽的原因，合并方之所以愿意在合并當期以高于其可獲得的被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的價格進行并購，是因為其認為通過并購及并購后的整合，能在未來給企業(yè)帶來超額收益。目前得到普遍認可的是商譽的超額收益理論，部分研究發(fā)現(xiàn)，當期確認的合并商譽與企業(yè)業(yè)績、企業(yè)價值均存在顯著正相關關系（趙西卜等，2016；呂宏忠等，2016）。從這一觀點來看，合并商譽的確認傳遞出了積極的信號，如果外部投資者和債權人認為這是可靠的，可能會在一定程度上為企業(yè)提供更多的資金支持，或降低資本成本，從而對企業(yè)的融資約束起到緩解作用。
然而，根據(jù)準則中商譽確認和后續(xù)計量的相關規(guī)定，在商譽確認階段采用差額法進行計算，對應的理論基礎為總計價賬戶觀。該方法導致商譽成為一個“差額計價容器”，只要是合并方支付的對價高于被合并方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的部分均被計入到該“容器”中，因此，商譽受到人為操縱的可能性較大，已有研究發(fā)現(xiàn)，由于商譽在后續(xù)計量中具有較強的可操縱空間，管理層有動機在并購當期確認更高的商譽（Shalev et al，2013；Paugam et al，2015），從而加劇了后期減值的風險。在實務中，被并購方可能會為了獲得較高的合并溢價而給出較高的業(yè)績承諾，但該業(yè)績承諾并不能在未來完全轉換為企業(yè)的超額盈利能力，在此情況下形成的商譽容易偏離商譽的核心價值，大額合并商譽的確認可能是大額商譽減值損失計提的前兆，從這一角度出發(fā)，當期確認的合并商譽越大一定程度上說明企業(yè)未來經(jīng)營風險可能更高。另外，資本市場中普遍存在信息不對稱現(xiàn)象，公司經(jīng)營者和管理層相對于外部利益相關者而言掌握更多的信息，因此可能出現(xiàn)道德風險，即為了個人利益最大化而存在延遲計提減值損失的動機（吳虹艷等，2012；傅超等，2016），導致商譽一直保留在資產(chǎn)負債表的左側，并逐漸累積。結合企業(yè)合并的業(yè)績對賭年限進行考慮，當期確認的商譽一般會在資產(chǎn)負債表中保留 3 年及以上，因此當期大額商譽的確認在未來一定時期內將成為企業(yè)的“負擔”，增加了企業(yè)未來利潤和股東回報的不確定性（陸濤等，2017）?；诖耍环矫?，投資者和債權人可能會因為公司風險過高而在一定程度上減少資金投入；另一方面，從風險與報酬相對應的角度考慮，較高的投資風險應該與較高的投資回報率相匹配，投資者會提高投資回報方面的要求，從而導致企業(yè)融資成本的提高。
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第一節(jié) 研究設計...................................17
一、樣本選擇............................17
二、變量定義..................................17
三、模型構建.............................20
第三章 研究設計與實證分析
第一節(jié) 研究設計
一、樣本選擇
由于本文擬對解釋變量融資約束進行滯后一期的處理，因此本文選擇了2007-2017 年共 11 年 A 股非金融上市公司的數(shù)據(jù)為作為樣本，在回歸分析中，僅有融資約束這一變量運用到了 2017 年的數(shù)據(jù)，其他變量的數(shù)據(jù)均為 2007-2016 年。為了保證數(shù)據(jù)的完整性以及樣本中的上市公司處于正常的狀態(tài)，本文剔除了數(shù)據(jù)缺失的公司和 ST 的公司，得到一個基礎樣本。根據(jù)前文提出的假設，由于并不是所有的上市公司的資產(chǎn)中均包含并購商譽和商譽減值，若選取樣本總體作為研究對象可能會導致研究結果可信度下降，因此本文以基礎樣本為前提，從中選取財務報表中當期商譽增加值大于 0 的公司作為假設 1 的研究樣本，稱為樣本 A；選取當期計提了商譽減值損失的公司作為假設 2 的樣本，稱為樣本 B。另外，本文采用的商譽減值損失的數(shù)據(jù)來自 wind 數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)均來自 CSMAR 數(shù)據(jù)庫。通過對原始數(shù)據(jù)的處理和篩選，樣本 A 和樣本 B 的樣本量分別為 3305 和 1109。為了剔除極端值的影響，本文對連續(xù)變量進行了 1%的縮尾處理。
二、變量定義
（一）被解釋變量
一、樣本選擇
由于本文擬對解釋變量融資約束進行滯后一期的處理，因此本文選擇了2007-2017 年共 11 年 A 股非金融上市公司的數(shù)據(jù)為作為樣本，在回歸分析中，僅有融資約束這一變量運用到了 2017 年的數(shù)據(jù)，其他變量的數(shù)據(jù)均為 2007-2016 年。為了保證數(shù)據(jù)的完整性以及樣本中的上市公司處于正常的狀態(tài)，本文剔除了數(shù)據(jù)缺失的公司和 ST 的公司，得到一個基礎樣本。根據(jù)前文提出的假設，由于并不是所有的上市公司的資產(chǎn)中均包含并購商譽和商譽減值，若選取樣本總體作為研究對象可能會導致研究結果可信度下降，因此本文以基礎樣本為前提，從中選取財務報表中當期商譽增加值大于 0 的公司作為假設 1 的研究樣本，稱為樣本 A；選取當期計提了商譽減值損失的公司作為假設 2 的樣本，稱為樣本 B。另外，本文采用的商譽減值損失的數(shù)據(jù)來自 wind 數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)均來自 CSMAR 數(shù)據(jù)庫。通過對原始數(shù)據(jù)的處理和篩選，樣本 A 和樣本 B 的樣本量分別為 3305 和 1109。為了剔除極端值的影響，本文對連續(xù)變量進行了 1%的縮尾處理。
二、變量定義
（一）被解釋變量
本文的被解釋變量是融資約束。目前已有文獻提出了多種不同的方法對融資約束進行度量，主要包括模型量化、單指標量化以及構建多指標指數(shù)進行量化等。在模型量化方面，目前主要采用投資—現(xiàn)金流敏感性（Fazzari et al，1988）和現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性（Almeida et al，2004）兩種方法進行度量?；單變量指標量化采用的變量包括公司規(guī)模（Whited，1992；Athey et al，1994）等。然而，無論是模型化還是單指標量化度量，均無法綜合地反映企業(yè)的融資約束程度?；诖?，學術界構建了多指數(shù)量化的方法，Kaplan et al（1997）采用定性和定量的指標構建了 KZ 指數(shù)，Lamont 等（2001）以 KZ 指數(shù)的構建思路為基礎，考慮企業(yè)的現(xiàn)金流、償債能力、現(xiàn)金持有、股利支付以及投資機會等五個方面構建了新的 KZ 指數(shù)。繼 KZ 指數(shù)之后，Whited et al（2006）和 Hadlock et al（2010）分別構建了 WW 指數(shù)和 SA 指數(shù)。然而，以融資約束作為被解釋變量的研究中，學者們大多數(shù)采用 KZ 指數(shù)對融資約束進行衡量，因此，本文也采用這一方法。
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一、研究結論
2014 年起，隨著并購活動活躍程度的提高，大額商譽的確認以及大額商譽減值損失的計提在資本市場上屢見不鮮，商譽相關問題的研究也逐漸受到了學術界的重視。本文通過對已有文獻進行梳理，發(fā)現(xiàn)目前學者們主要從公司業(yè)績、企業(yè)價值等方面探討商譽及商譽減值的經(jīng)濟后果，但鮮有文獻從融資約束的角度出發(fā)進行分析。根據(jù)會計信息有用觀，會計信息的披露能夠為外部利益相關者的決策提供支持和幫助。結合實際，合并商譽信息作為重要的會計信息之一，已經(jīng)在企業(yè)融資方面產(chǎn)生一定的作用，因此，本文采用實證分析的方法對這一問題進行探討，尋求相關的數(shù)據(jù)支持。以并購理論、信息不對稱理論和信號理論為基礎，本文提出了兩個主假設，通過初始回歸分析、穩(wěn)健性檢驗和內生性檢驗，假設 1 和假設 2 均得到了較為有效的驗證。以此為基礎，本文還進行了進一步分析。綜上，本文得到如下研究結論：
2014 年起，隨著并購活動活躍程度的提高，大額商譽的確認以及大額商譽減值損失的計提在資本市場上屢見不鮮，商譽相關問題的研究也逐漸受到了學術界的重視。本文通過對已有文獻進行梳理，發(fā)現(xiàn)目前學者們主要從公司業(yè)績、企業(yè)價值等方面探討商譽及商譽減值的經(jīng)濟后果，但鮮有文獻從融資約束的角度出發(fā)進行分析。根據(jù)會計信息有用觀，會計信息的披露能夠為外部利益相關者的決策提供支持和幫助。結合實際，合并商譽信息作為重要的會計信息之一，已經(jīng)在企業(yè)融資方面產(chǎn)生一定的作用，因此，本文采用實證分析的方法對這一問題進行探討，尋求相關的數(shù)據(jù)支持。以并購理論、信息不對稱理論和信號理論為基礎，本文提出了兩個主假設，通過初始回歸分析、穩(wěn)健性檢驗和內生性檢驗，假設 1 和假設 2 均得到了較為有效的驗證。以此為基礎，本文還進行了進一步分析。綜上，本文得到如下研究結論：
第一，當期商譽增加值與融資約束存在顯著的正相關關系，隨著當期商譽增加值占總資產(chǎn)的比重的增大，公司獲得外部融資的難度也逐漸增加。該結論在一定程度上為“企業(yè)確認的商譽偏離核心商譽”這一觀點提供了一定的實證支持。目前理論上普遍認可的觀點是商譽作為一項非實體資產(chǎn)，是企業(yè)未來超額盈利能力的價值體現(xiàn)。但本文認為：商譽是一項主觀性非常強的資產(chǎn)，存在較強的可操縱性，管理層為了維持財務報表的美觀，存在高估商譽同時減少計提商譽減值損失的動機，因此當期確認的商譽會在資產(chǎn)負債表中逐漸累積，從而成為一個“定時炸彈”?；诖?，外部投資者和債權人在投資時可能會規(guī)避此類公司，或提高融資成本，導致此類公司融資約束水平提高。該結論也說明，外部投資者和債權人能夠提前從當期商譽增加值中識別出其包含的負面信息并用于決策。
第二，商譽減值損失的計提同樣會提高公司獲得外部融資的難度，即商譽減值損失越大，融資約束也越大。本文主要從商譽減值損失的本質和商譽后續(xù)計量方法兩方面對該假設進行了探討。商譽減值損失作為資產(chǎn)減值損失的一種，是指該資產(chǎn)組合未來可回收金額小于當前賬面價值所導致的資產(chǎn)流失，也是被合并方業(yè)績未達到預期的表現(xiàn)，該信息會對企業(yè)產(chǎn)生負面影響，不利于企業(yè)獲得外部融資。另外，從商譽后續(xù)計量方法的角度探討，商譽減值損失與盈余管理存在顯著的正向聯(lián)系，從而導致會計盈余質量的降低，提高了信息不對稱程度。綜上，商譽減值損失計提比例越高，企業(yè)進行外部融資的難度越大。
參考文獻（略）
第二，商譽減值損失的計提同樣會提高公司獲得外部融資的難度，即商譽減值損失越大，融資約束也越大。本文主要從商譽減值損失的本質和商譽后續(xù)計量方法兩方面對該假設進行了探討。商譽減值損失作為資產(chǎn)減值損失的一種，是指該資產(chǎn)組合未來可回收金額小于當前賬面價值所導致的資產(chǎn)流失，也是被合并方業(yè)績未達到預期的表現(xiàn)，該信息會對企業(yè)產(chǎn)生負面影響，不利于企業(yè)獲得外部融資。另外，從商譽后續(xù)計量方法的角度探討，商譽減值損失與盈余管理存在顯著的正向聯(lián)系，從而導致會計盈余質量的降低，提高了信息不對稱程度。綜上，商譽減值損失計提比例越高，企業(yè)進行外部融資的難度越大。
參考文獻（略）
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