1 緒 論

 

1.1 選題背景及研究意義

IPO（Initial Public Offerings），中文翻譯為首次公開募股，是指一家企業(yè)或公司第一次向社會公眾出售股份，IPO 的募集與審核節(jié)奏主要受證監(jiān)會監(jiān)管政策、二級股權(quán)市場行情以及擬 IPO 項目自身質(zhì)量的影響，2013 年 IPO 受政策影響暫停一年，2014 年 IPO 重啟，2015 年上半年二級股權(quán)市場行情火爆，市場資金容量擴增，項目審核速度加快，高溢價發(fā)行狀況凸顯，2015 年下半年二級市場出現(xiàn)劇烈震動，市場資金迅速抽離，出于維穩(wěn)考慮 IPO 審核暫時停止，2016 年上半年雖恢復(fù)審核發(fā)行但節(jié)奏較慢，2016 年下半年 IPO 審核速度逐步加快，2017 年全年 IPO 審核速度大大加快，通過統(tǒng)計分析近五年 IPO 過會的相關(guān)數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)雖然過會審核節(jié)奏受監(jiān)管當(dāng)局政策及二級市場環(huán)境影響有較大的波動 ，但過會審核通過率一直在 80%-90%左右的范圍內(nèi)波動，穩(wěn)定在較高的通過水平，但 2018 年新年開始，IPO 過會審核通過率急轉(zhuǎn)直下，一到二月份 IPO 過會通過率僅為 41.94%，相對于 2017 年通過率水平接近腰斬，甚至出現(xiàn)同一批次 IPO 審核項目 7 家上會六家被否，多家輔導(dǎo)券商所有項目全軍覆沒的慘烈局面。這其中固然有注冊制改革推遲，證券監(jiān)管部門加強上會項目審核通過質(zhì)量的原因，亦有輔導(dǎo)券商業(yè)務(wù)粗糙，上會項目質(zhì)量降低的因素。能夠在中國資本市場主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板公開發(fā)行股份并上市的公司，一般都是財務(wù)狀況穩(wěn)健、主營業(yè)務(wù)突出、盈利能力優(yōu)越、發(fā)展前景良好的公司。以主板 IPO 的審查規(guī)則條件為例，其 IPO 發(fā)行人必須是依法設(shè)立的股份有限公司，并且該公司持續(xù)經(jīng)營需在三年以上，該公司最近三個會計年度的凈利潤為正并且該公司的累計凈利潤超過三千萬元人民幣，該公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量最近三個會計年度需累計超過五千萬元人民幣，該公司最近三個會計年度營業(yè)收入需要累計超過人民幣三億元，并且該公司最近三個會計年度的董事會成員、高級管理層、主營業(yè)務(wù)、實際控制人未發(fā)生重大變化等，IPO 上市審查資格條件看似嚴(yán)格，對于準(zhǔn)備上市的公司管理層來說，依舊有很大的盈余管理空間，這也是近年來財會領(lǐng)域研究的熱門與重點課題之一。

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1.2 研究內(nèi)容

本文分為五章：第一章 緒論，首先對選題背景及研究意義進行介紹，然后簡要介紹本文的研究目標(biāo)及研究內(nèi)容，最后闡述本文的研究思路、方法及本文創(chuàng)新。第二章 文獻綜述，較為詳細(xì)的梳理研究國內(nèi)國外關(guān)于上市公司董事會特征、上市公司盈余質(zhì)量管理及上市公司董事會特征與盈余質(zhì)量相關(guān)性的研究文獻，借鑒前人的研究方法、成果，并進行評述，來歸納、完善并創(chuàng)新本文的研究思路與方法。第三章 理論基礎(chǔ)分析與研究假設(shè)，較為詳細(xì)的介紹并分析前人研究的董事會特征及企業(yè)盈余質(zhì)量相關(guān)理論文獻，為本文的研究方向及研究假設(shè)的提出提供相關(guān)理論支持基礎(chǔ)。第四章 實證研究設(shè)計、數(shù)據(jù)分析及實證研究結(jié)果分析，以 2017 年在深圳證券交易所進行IPO 的企業(yè)作為原始數(shù)據(jù)，并分為中小板與創(chuàng)業(yè)板兩個目標(biāo)樣本數(shù)據(jù)組進行對比分析，對董事會特征變量與盈余質(zhì)量指數(shù)進行描述性統(tǒng)計分析，根據(jù)相關(guān)性分析的數(shù)據(jù)及結(jié)果構(gòu)建多元回歸模型。第五章 結(jié)論與展望，基于實證數(shù)據(jù)檢驗及相關(guān)結(jié)論，分別從董事會特征的不同角度闡述如何改善擬 IPO 企業(yè)董事會特征相關(guān)數(shù)據(jù)指標(biāo)來提高盈余質(zhì)量評價指數(shù)水平以求可以借此提高擬 IPO 企業(yè)的過會率，并提出若干政策性建議以豐富該領(lǐng)域的研究理論，最后指出本論文研究的局限性以及可深入研究完善的方向與角度。

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2 核心概念界定與文獻綜述

 

2.1 核心概念界定

（1）首次公開募股（Initial Public Offerings，簡稱 IPO）：是指一家公司或企業(yè)第一次將它一定比例的股份向社會公眾出售。通常，擬上市公司的股份需要通過證券經(jīng)紀(jì)商或證券做市商進行銷售，并且是根據(jù)相應(yīng)證券監(jiān)管機構(gòu)出具的招股書或登記聲明中約定的條款。當(dāng)首次公開發(fā)行股票并在證券交易所上市的相關(guān)工作完成后，社會公眾就可以申請到企業(yè)掛牌的證券交易所或者相關(guān)報價機構(gòu)進行買賣交易。（2） 董事會特征： 在現(xiàn)代市場經(jīng)濟體制中董事會是起著至關(guān)重要作用的一個公司治理機構(gòu)，其兼具委托人和代理人的雙重身份，董事會是由公司股東大會定期選舉產(chǎn)生，董事會所構(gòu)成的人數(shù)不能少于公司的法定代表人數(shù)，董事會可以作為解決組織內(nèi)部代理問題而產(chǎn)生市場途徑，是代理成本約束制度的應(yīng)對機制。公司的盈余質(zhì)量直接受董事會運作效率的影響，董事會特征包括董事會規(guī)模、獨立董事所占董事會總體的比例、董事長與總經(jīng)理的兩職合一情況等。通過借鑒前人的研究成果以及對相關(guān)影響因素的歸因分析，本文將董事會特征分為獨立性特征、行為性特征、規(guī)模性特征等具體表現(xiàn)形式。

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2.2 盈余質(zhì)量及相關(guān)評價方法文獻綜述

盈余質(zhì)量的概念最早在二十世紀(jì)三十年代被提出，到二十世紀(jì)七十年代末期，價值投資理念逐漸興起，公司的盈余質(zhì)量開始逐步受到人們的重視，但是學(xué)術(shù)界對其內(nèi)涵及評價標(biāo)準(zhǔn)仍然爭論不一。Hawkins(2008)研究認(rèn)為，高盈余質(zhì)量的公司有以下特征：經(jīng)常性發(fā)生的并且與公司基本業(yè)務(wù)相關(guān)的交易帶來收益；持續(xù)穩(wěn)健的會計政策必不可少；凈收益水平和成長與稅法的變動不相關(guān)；適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)債務(wù)水平，未運用資本結(jié)構(gòu)進行相關(guān)盈余操縱等。Dechow 和 Schrand(2004)認(rèn)為盈余質(zhì)量內(nèi)涵有以下兩層含義，一是過去會計期間賬面盈余的真實性是由真實盈余的匹配程度所反映的；二是歷史盈余的現(xiàn)金保障水平及其持續(xù)性、安全性、成長性和穩(wěn)定性決定了企業(yè)未來凈現(xiàn)金流量數(shù)額、時間、或然性的匹配程度。盡管對企業(yè)盈余質(zhì)量的研究已經(jīng)開展了很多年，但是學(xué)術(shù)界對于盈余質(zhì)量仍然爭論不一，由此產(chǎn)生的對盈余質(zhì)量評價的方法也各有側(cè)重。梳理目前大部分對于盈余質(zhì)量的相關(guān)實證研究，盈余質(zhì)量評價方法主要分為三類：從盈余質(zhì)量特征的角度評價盈余質(zhì)量、以應(yīng)計利潤為基礎(chǔ)評價盈余質(zhì)量以及基于資本市場的角度評價盈余質(zhì)量。

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3 理論分析與研究假設(shè)........9

3.1 公司治理理論分析 .............9

3.2 盈余質(zhì)量理論分析....10

3.3 研究假設(shè) ...........11

4 實證研究.......13

4.1 研究設(shè)計 ..........13

4.1.1 數(shù)據(jù)來源.....13

4.1.2 研究變量......13

4.1.3 模型設(shè)計......15

4.2 中小板數(shù)據(jù)實證分析............16

4.3 創(chuàng)業(yè)板數(shù)據(jù)實證分析 ...........24

4.4 中小板與創(chuàng)業(yè)板樣本數(shù)據(jù)對比分析..........33

5 結(jié)論與展望.....35

5.1 研究結(jié)論 ...........35

5.2 政策性建議..........36

5.3 研究局限及未來展望 ...........37

 

4 實證研究

 

4.1 研究設(shè)計

4.1.1 數(shù)據(jù)來源

出于數(shù)據(jù)信息時效性以及數(shù)據(jù)處理能力等因素的考量，本文選取 2017 年 1 月 1 日至2017 年 12 月 31 之間在深圳 A 股市場 IPO 上市的企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)，在此基礎(chǔ)上剔除數(shù)據(jù)缺失的公司，并保證所選取的樣本在今后五年內(nèi)持續(xù)經(jīng)營，退市或破產(chǎn)的風(fēng)險極小，然后將所遴選的樣本分為中小板與創(chuàng)業(yè)板兩個樣本數(shù)據(jù)模塊，以分別進行數(shù)據(jù)處理并作對比分析，最后錄得中小板模塊 67 個樣本數(shù)據(jù)，創(chuàng)業(yè)板模塊 116 個樣本數(shù)據(jù)。本文中計算盈余質(zhì)量評價指數(shù)的財務(wù)數(shù)據(jù)以及描述董事會特征的相關(guān)數(shù)據(jù)來自于choice 金融數(shù)據(jù)庫以及深圳證券交易所公布的上市公司財務(wù)報表，樣本數(shù)據(jù)收集比較全面，同時真實性和可靠性程度較高，本文對數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析及相關(guān)檢驗主要運用 SPSS21 統(tǒng)計軟件。通過對國內(nèi)外文獻進行梳理，目前對盈余質(zhì)量進行計量的方法主要有三種，一是用盈余質(zhì)量反應(yīng)系數(shù)進行計量，二是基于盈余的持續(xù)性和可預(yù)測性對未來現(xiàn)金流量進行預(yù)測并進行折現(xiàn)來對盈余質(zhì)量進行計量，三是從應(yīng)計項目方面來對盈余質(zhì)量進行計量，三種方法看似從不同方面進行衡量，實際上具有內(nèi)在的相關(guān)性，都是按照“會計信息處理—會計信息的報告—投資者根據(jù)報告信息及內(nèi)幕信息做出判斷，即應(yīng)計項目的質(zhì)量越高，則盈余的持續(xù)性和可預(yù)測性就越強，相關(guān)現(xiàn)金流的提升帶動市場反應(yīng)系數(shù)的增大，本文在相關(guān)理論及研究成果的基礎(chǔ)上，通過提取上市公司財務(wù)報表的基本信息，從企業(yè)盈余的流動性、營運性、安全性、發(fā)展性和回報性五個方面，提取十二個財務(wù)指標(biāo)，將十二個財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進行 z-score 標(biāo)準(zhǔn)化（zero-mean normalization）處理，使經(jīng)過處理后的數(shù)據(jù)符合均值為 0，標(biāo)準(zhǔn)差為 1 的標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。

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結(jié)論

 

根據(jù)上文理論分析與實證研究結(jié)果，我們可以得出一下結(jié)論：從董事會規(guī)模性特征角度來看，擬 IPO 企業(yè)中小板樣本數(shù)據(jù)與創(chuàng)業(yè)板樣本數(shù)據(jù)中的董事會規(guī)模指標(biāo)與盈余質(zhì)量評價指數(shù)未呈現(xiàn)顯著的線性相關(guān)性，故否定假設(shè)一，但受制于樣本數(shù)據(jù)規(guī)模與模型選擇的局限性，不排除二者具有非線性相關(guān)性，根據(jù)理論分析及綜合前人研究成果，我們本文認(rèn)為董事會規(guī)模與盈余質(zhì)量評價指數(shù)可能存在倒“U”型關(guān)系，即董事會規(guī)模對盈余質(zhì)量評價指數(shù)的影響有一個一階導(dǎo)為 0 的極大值因素，董事會規(guī)模過大或規(guī)模過小對無論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板的擬 IPO 上市企業(yè)提升自身盈余質(zhì)量水平都會產(chǎn)生不利影響，故擬 IPO 上市企業(yè)應(yīng)當(dāng)保持適當(dāng)?shù)亩聲?guī)模以期對提升盈余質(zhì)量起到正向相關(guān)影響。從董事會獨立性特征角度來看，擬 IPO 企業(yè)獨立董事比例指標(biāo)數(shù)據(jù)與盈余質(zhì)量評級指數(shù)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)效應(yīng)，這與前文原假設(shè)二正好相反，且中小板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)獨立董事比例對盈余質(zhì)量的的負(fù)相關(guān)效應(yīng)要明顯強于創(chuàng)業(yè)板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)中獨立董事比例對盈余質(zhì)量的負(fù)相關(guān)效應(yīng)。根據(jù)理論分析以及前文研究結(jié)果，本文認(rèn)為，獨立董事比例對盈余質(zhì)量評價指數(shù)的影響機理與董事會規(guī)模對盈余質(zhì)量評價指數(shù)的影響機理相似，都不是典型的線性相關(guān)關(guān)系，而是呈現(xiàn)出一定的非線性相關(guān)性，具體的相關(guān)性形態(tài)亦趨近于倒”U”的形態(tài)，即獨立董事的比例對盈余質(zhì)量的影響存在一個一階導(dǎo)為 0 的極大值，獨立董事比例過大或者過小對無論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板擬 IPO 上市企業(yè)提升盈余質(zhì)量水平都起到不利影響，但受限于樣本數(shù)據(jù)及模型選擇，具體不利影響的量化因素不在本文的討論范圍之內(nèi)，擬 IPO 上市企業(yè)應(yīng)將獨立董事比例保持在合理水平范圍內(nèi)；就兩職合一情況指標(biāo)分析，中小板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)兩職合一指標(biāo)對盈余質(zhì)量的影響系數(shù)為 0.077，創(chuàng)業(yè)板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)兩職合一指標(biāo)對盈余質(zhì)量的影響系數(shù)為 0.060，顯示二者的影響效果相近，中小板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)影響系數(shù)略大于創(chuàng)業(yè)板樣本數(shù)據(jù)企業(yè)影響系數(shù)，但二者的影響效果為正相關(guān)，與前文假設(shè)三正好相反，具體可能原因已在上文進行分析。

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參考文獻（略）