第一節(jié) 選題的背景及意義

并購是資本運(yùn)作模式之一，也是很多成熟企業(yè)及發(fā)展到瓶頸的企業(yè)在擴(kuò)大規(guī)模時(shí)選擇的必要方式，其重要性不言而喻。自二十世紀(jì)末以來，中國資本市場的并購案例愈來愈多，也發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。特別是近年來，并購逐漸成為中國企業(yè)擴(kuò)張的必要手段之一。盡管并購要取得效應(yīng)需要時(shí)間與可能高昂的成本，但是還是受到眾多企業(yè)的認(rèn)可，特別是各大行業(yè)中有一定實(shí)力想追求快速發(fā)展的企業(yè)。中國并購市場這幾年一直很活躍，據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2015 年中國并購市場完成了 2692 起并購，比去年增長了 39.6%；剔除非公開的案例，剩余 2318 起并購，交易金額也達(dá)到了歷史新高，一共 10400 億元，比 2014 年增長 44.0%。不管是規(guī)模還是數(shù)量都打破了以往的記錄。從行業(yè)來看，機(jī)械設(shè)備制造業(yè)的并購案例占據(jù)相當(dāng)大的比重，但是其中印機(jī)行業(yè)的并購案例相對較少，2013 年只有 4 起。但是印刷機(jī)械行業(yè)與我們工作學(xué)習(xí)生活息息相關(guān)，更加期待它有一個(gè)好的發(fā)展?，F(xiàn)今印刷機(jī)械行業(yè)取得了較大的進(jìn)步，不斷嘗試改進(jìn)與創(chuàng)新，生產(chǎn)經(jīng)營方面也不斷向著好的方面發(fā)展，更是提高了行業(yè)的整體素質(zhì)。各個(gè)企業(yè)都希望能將自己和整個(gè)行業(yè)都推向一個(gè)更高的水平，形成相互競爭卻又共同合作發(fā)展的局面，改善以前不良的發(fā)展格局。所以，都運(yùn)用各自的渠道和手段，希望達(dá)成共贏，例如自主創(chuàng)新，把傳統(tǒng)和科技相結(jié)合；與外企合作，引進(jìn)技術(shù)與人才；以及并購國內(nèi)外企業(yè)。雖然表面看來印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)在健康持續(xù)地發(fā)展，但是實(shí)際上面臨著不小的風(fēng)險(xiǎn)和全新的挑戰(zhàn)。進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代后，大數(shù)據(jù)、云計(jì)算到移動通信技的迅猛發(fā)展對紙質(zhì)媒體產(chǎn)生了空前的甚至顛覆性的沖擊，因此對為紙質(zhì)媒體服務(wù)的印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)產(chǎn)生的影響可想而知。行業(yè)里的中堅(jiān)企業(yè)必須進(jìn)行改制和調(diào)整，踏上改革的道路，并購重組無疑是最優(yōu)戰(zhàn)略之一。所以重點(diǎn)企業(yè)為了擴(kuò)大自身生產(chǎn)規(guī)模，提高中國市場競爭力，選擇了并購這條最有效、最快速的途徑；由于重點(diǎn)企業(yè)都開始進(jìn)行自身的改革，所以也推動整個(gè)印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)加快了整改的步伐。還有一點(diǎn)重要的原因是，雖然行業(yè)內(nèi)一些大企業(yè)以前傳統(tǒng)的印刷機(jī)械設(shè)備業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，但依然有資本選擇并購這個(gè)途徑，因?yàn)橹行∮C(jī)企業(yè)在這種行業(yè)背景下也想尋找另外的途徑進(jìn)行發(fā)展。

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第二節(jié) 研究內(nèi)容及方法

本文選擇了企業(yè)并購的財(cái)務(wù)影響為題，從企業(yè)并購的基本理論出發(fā)，以印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)并購案例為切入點(diǎn)，分析了這個(gè)行業(yè)并購現(xiàn)狀。然后以長榮股份并購深圳力群作為案例，分析了并購動因及可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；隨后運(yùn)用事件分析法、EVA 等方法，深入分析此次并購產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)及其市場反應(yīng)，以理論聯(lián)系實(shí)際，從而為處于困境中的印機(jī)行業(yè)的發(fā)展提供一種可行的發(fā)展戰(zhàn)略。本文擬采用定量分析與案例分析相結(jié)合的方法，按照“提出問題——分析問題——解決問題”的基本思路，首先歸納以前學(xué)者提出的企業(yè)并購財(cái)務(wù)效應(yīng)基本理論，作為本文的理論基礎(chǔ)；然后，通過具體案例將理論應(yīng)用到實(shí)際中，深入分析企業(yè)并購過程中產(chǎn)生的動因和風(fēng)險(xiǎn)，在此基礎(chǔ)上分析并購對財(cái)務(wù)產(chǎn)生的影響，即其帶來的財(cái)務(wù)效益。

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第二章 并購基本理論與文獻(xiàn)綜述

 

第一節(jié) 并購基本理論

企業(yè)并購相關(guān)理論一直是企業(yè)財(cái)務(wù)理論等理論中的重要研究課題之一。從 19 世紀(jì)開始，西方國家開始掀起并購的熱潮，因此并購理論也是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)研究較活躍的領(lǐng)域。在依托于委托-代理理論和博弈論等理論的基礎(chǔ)上，并購理論也在不斷發(fā)展完善當(dāng)中。因此在考察企業(yè)并購時(shí)，必然要探討企業(yè)并購所帶來的財(cái)務(wù)影響。迄今為止，經(jīng)過多年研究與完善，企業(yè)并購相關(guān)理論有很多，總結(jié)了一部分西方學(xué)者對并購理論的研究如下：信息與信號理論該理論認(rèn)為，當(dāng)并購方宣告進(jìn)行并購時(shí)，公司的股價(jià)可能呈現(xiàn)上漲的趨勢。這是因?yàn)?，此次并購活動可能向市場傳達(dá)了被兼并公司價(jià)值被低估的信息，不管目標(biāo)公司采不采取相應(yīng)的管理改進(jìn)措施，市場都會重估目標(biāo)公司的股價(jià)或價(jià)值。市場勢力理論的核心觀點(diǎn)是，企業(yè)可以通過并購來擴(kuò)大公司的規(guī)模，那么相應(yīng)地競爭對手就減少了，可以提高企業(yè)市場占有率，從而通過加強(qiáng)對市場的控制力來擴(kuò)大公司的市場份額，并增加長期的獲利機(jī)會。

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第二節(jié) 文獻(xiàn)綜述

早在 20 世紀(jì)初，西方學(xué)者就開始研究企業(yè)并購，五六十年代時(shí)，已取得不小研究成果，而如今更是形成一套較為成熟的理論體系。下面主要概述了和本文研究方向相近的相關(guān)理論，包括并購動因和財(cái)務(wù)效應(yīng)研究。對于并購動因，西方學(xué)者已經(jīng)進(jìn)行了大量且全面的研究，提出了很多相關(guān)理論，例如財(cái)務(wù)動機(jī)、戰(zhàn)略動機(jī)、甚至是個(gè)人動機(jī)。關(guān)于并購財(cái)務(wù)效應(yīng)研究，協(xié)同效應(yīng)的觀點(diǎn)的提出無疑為其做出了不小的貢獻(xiàn)，在管理界引起轟動，并且得到很多管理者的贊同。這些學(xué)者的觀點(diǎn)是，并購行為是實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張的重要手段之一，如果企業(yè)希望通過這種方式實(shí)現(xiàn)迅速增長，似乎也是可行的。但是如果想要產(chǎn)生一加一大于二的協(xié)同效應(yīng)，即企業(yè)雙方一個(gè)整體的總體產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益大于兩者單獨(dú)相加的利益。那么需要并購方與被并購方都期望以并購的方式來實(shí)現(xiàn)共同增長，并在并購過程中及過程后，都要相互配合協(xié)調(diào)各自的發(fā)展。上述觀點(diǎn)表明協(xié)同效應(yīng)是一種動態(tài)的效應(yīng)，甚至有些學(xué)者認(rèn)為并購行為之所以產(chǎn)生，根本原因是企業(yè)為了自身可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。當(dāng)然也有些學(xué)者的研究側(cè)重于企業(yè)價(jià)值方面，他們的觀點(diǎn)是不管企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值亦或是市場增加值，并購行為會對其產(chǎn)生影響。由于并購后需要企業(yè)雙方的報(bào)表合并，再加上資本市場會對其股價(jià)進(jìn)行反應(yīng)，所以在重組過程中會影響企業(yè)的價(jià)值。以美國為代表的西方國家經(jīng)歷了百年的并購史，期間也多次掀起并購的浪潮，因此很多西方學(xué)者對企業(yè)并購有深入的研究，他們的研究成果也為并購的發(fā)展做出了不可忽視的貢獻(xiàn)。大部分學(xué)者都認(rèn)為在市場有效率的前提條件下，股價(jià)可以充分反映公司未來變化，企業(yè)通過并購活動是可以提升自身市場價(jià)值的，因而并購是可行的。在研究兼并方公司的股價(jià)波動情況時(shí)，以并購前后相等的天數(shù)為時(shí)間窗口，可以發(fā)現(xiàn)相關(guān)性可能會給企業(yè)并購帶來相對積極的影響。

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第三章 案例簡介及 SWOT 分析 .........7

第一節(jié) 長榮股份并購案例及動因分析...........7

第二節(jié) 基于并購的 SWOT 分析及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析....10

一、SWOT 分析...........10

二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析............12

第四章 并購的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析.........15

第一節(jié) 并購協(xié)同效應(yīng)分析 .........15

一、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)分析....15

二、管理協(xié)同效應(yīng)分析....20

三、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析....23

第二節(jié) 并購前后杜邦財(cái)務(wù)指標(biāo)體系分析 ............27

第三節(jié) 對綜合績效影響分析 .....31

一、主成分分析.......31

二、EVA 分析...........35

三、MVA 分析...........39

第四節(jié) 基于事件法的市場反應(yīng)分析 ...........40

第五章 結(jié)論與建議.......45

第一節(jié) 研究結(jié)論 .......45

第二節(jié) 建議 ......46

 

第四章 并購的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

 

第一節(jié) 并購的協(xié)同效應(yīng)分析

本節(jié)結(jié)合印機(jī)行業(yè)的經(jīng)營特點(diǎn)，來分析長榮股份并購中產(chǎn)生的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。通過 WIND 數(shù)據(jù)庫以及年報(bào)，選取長榮股份 2011 年至 2015年五年的財(cái)務(wù)指標(biāo)與印機(jī)行業(yè)平均數(shù)據(jù)以及配對樣本—廣東東方精工科技股份有限公司（以下簡稱“東方精工”）進(jìn)行比較。先分析非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，再結(jié)合公司具體財(cái)務(wù)指標(biāo)分析，可以對比得出企業(yè)并購前后財(cái)務(wù)狀況；繼而觀察企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況，衡量該次并購是否取得了協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)主要指并購給企業(yè)經(jīng)濟(jì)帶來了“1+1>2”的變化，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在可以提高企業(yè)經(jīng)營活動的效率，而效率的提高又會產(chǎn)生好的效益。即并購后，企業(yè)產(chǎn)生的整體效益大于原并購雙方單獨(dú)相加的利益。依據(jù)西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，并購所產(chǎn)生的這種經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)主要是因?yàn)橐?guī)模經(jīng)濟(jì)引起的。企業(yè)想要迅速發(fā)展，于是選擇并購這一途徑，其實(shí)企業(yè)實(shí)施并購活動的主要動因之一就是追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)。一旦市場上行業(yè)都選擇并購這一戰(zhàn)略，產(chǎn)業(yè)就會出現(xiàn)規(guī)模集中化，那么很容易形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，從而降低平均成本。2011 年沒有并購前，長榮股份的銷售凈利率為 29.22%，2012 年開始并購為 26.07%，2013 年并購?fù)瓿珊鬄?23.52%，2014 年有所下降，為 19.57%。東方精工的銷售凈利率也一直處于下降趨勢，2014 年為 9.2%，已經(jīng)開始低于行業(yè)平均水平了。而到了 2015 年，大幅度下降至 6.51%，明顯低于長榮股份的 15.82%。2011-2015 行業(yè)平均銷售凈利率一直處于下降狀態(tài)，最高為 2011 年的 14.36%，最低為 2015 年的 8.41%。相比于行業(yè)水平來看，長榮股份在并購后，雖然沒有上升的趨勢，但是一直高于同行業(yè)的平均水平，其效益還可以，但是還是要想辦法提高其銷售凈利。

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結(jié)論

 

企業(yè)管理者選擇并購的直接目的往往在于擴(kuò)大企業(yè)規(guī)?；蛘咛岣咂髽I(yè)增長速度，而很少考慮該次并購戰(zhàn)略能否提高企業(yè)權(quán)益凈利率，即便有所考慮卻也無法在并購戰(zhàn)略實(shí)施以后嚴(yán)格把控。深圳力群作為此次并購行為中的目標(biāo)企業(yè)被長榮股份收購，可謂是強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，盡管力群沒有上市，但是其資源雄厚，在印刷業(yè)能為長榮股份轉(zhuǎn)型，大力發(fā)展其下游行業(yè)鋪墊好以后的道路。在印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)如此不景氣的大環(huán)境下，長榮股份還在持續(xù)發(fā)展，不可謂不是這次并購的功勞。通過上述研究，本文得到如下結(jié)論：從宏觀角度來看，包括國家經(jīng)濟(jì)形勢、投資者情緒等。長榮股份并購深圳力群也受到了印刷機(jī)械設(shè)備行業(yè)的影響，由于行業(yè)經(jīng)濟(jì)低迷，企業(yè)也不得不尋找出路。公司內(nèi)部方面，公司的營運(yùn)能力、盈利能力、發(fā)展能力、償債能力等因素都會對此次并購產(chǎn)生一定影響。長榮股份并購深圳力群后，可以發(fā)現(xiàn)大部分指標(biāo)得到改善，雖然有些指標(biāo)下降，但不得不說在整個(gè)行業(yè)都在下滑的趨勢下，還能減緩下降的趨勢，證明此次并購還是很成功的。從財(cái)務(wù)指標(biāo)這方面的分析來看，2014 年長榮股份共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 9.57 億元，同比增長了 55.40%。自完成資產(chǎn)的全部過戶事宜后，長榮股份編制合并報(bào)表開始納入并購重組的深圳力群公司，只 5 月至 12 月份短短半年時(shí)間，深圳力群實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 3.68 億元，達(dá)到當(dāng)初承諾的交易協(xié)定。如果剔除新納入合并報(bào)表，深圳力群在 2014 年?duì)I業(yè)收入，那么公司營業(yè)收入將會比去年下降 4.3%之多。公司 2014 年生產(chǎn)印刷設(shè)備 390 臺，在主營業(yè)務(wù)方面銷售印刷設(shè)備 379 臺，均比 2013 年下降 16%。其中出口業(yè)務(wù)也有所下降，較2013年下降了10%。這些數(shù)據(jù)可以看出企業(yè)以前的占據(jù)大部分營業(yè)額的業(yè)務(wù)在走下坡路，而并購力群給其帶來了巨大的利潤。

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參考文獻(xiàn)（略）